昆侖萬維的盛世危言：毛利劇降且逐漸增大

今年5月初舉行的昆侖萬維（300418.SZ）2016年度業(yè)績說明會上，投資者先后將“自研項(xiàng)目何時能對公司貢獻(xiàn)利潤”、“主營業(yè)務(wù)增長和格局單薄”、“海外業(yè)務(wù)占比過高”以及“是否存在地域性風(fēng)險”等尖銳問題拋向昆侖萬維董事長周亞輝等人。

這些問題與整個游戲行業(yè)的數(shù)據(jù)形成了對照。據(jù)《2016年中國游戲產(chǎn)業(yè)報告》（以下簡稱：《報告》），2016年中國游戲產(chǎn)業(yè)規(guī)模實(shí)現(xiàn)1655.7億元，同比增長17.7%。其中，移動游戲市場占比超過客戶端游戲市場達(dá)到49.5%，實(shí)際銷售收入達(dá)819.2億元，同比增長59.2%，成為份額最大、增速最快的細(xì)分市場。

一系列不斷膨脹的數(shù)字背后是昭示著巨大的商機(jī)，但烈火烹油、繁花似錦背后也隱藏著些許隱痛，行業(yè)性的毛利率下降的背后，是自研能力不足、代理產(chǎn)品增多且無法長期保有等核心問題，而這都提前透支著中國游戲產(chǎn)業(yè)活力和潛力。

毛利劇降

2016年無疑是昆侖萬維業(yè)績向好的一年。其分別獲得24.25億元的營業(yè)收入和5.31億元的凈利潤，相比上年同期分別增長35.52%和31.14%，主營業(yè)務(wù)“游戲產(chǎn)品”也獲得了19.56億元的營收，同比上年增長12.10%。

但比對“游戲產(chǎn)品”的毛利率不難發(fā)現(xiàn)，其毛利率相比上年同期呈現(xiàn)下降趨勢，且這種下降正在逐漸增大。2014年的這個數(shù)字是69.50%，到 2016年則為48.96%。

在2015年昆侖萬維的“游戲產(chǎn)品”營收更是遭遇下降，同比減少8.33%。其傳統(tǒng)強(qiáng)勢項(xiàng)目——網(wǎng)頁游戲和客戶端游戲營收更是同比下降50.74%和46.64%，寄予厚望的手機(jī)游戲營收也僅僅增長9.09%。

毛利率逐年下滑的趨勢，正在游戲行業(yè)的上市公司中蔓延。2016年游戲相關(guān)業(yè)務(wù)營收排名前十位的公司中，除三七互娛、愷英網(wǎng)絡(luò)的毛利率相比上年同期上漲，以及騰訊、網(wǎng)龍暫無統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)外，其余六家的毛利率均呈現(xiàn)同比下降趨勢，游戲業(yè)務(wù)巨頭網(wǎng)易亦難免毛利率同比下降的行業(yè)大趨勢，毛利率下降4.5%。

伽馬數(shù)據(jù)首席分析師王旭稱，游戲類上市公司的毛利率基本是下降的，但一些集研發(fā)、代理和支付等全產(chǎn)業(yè)鏈的上市公司，可能并不受影響，比如騰訊。

前述2016年中國游戲產(chǎn)業(yè)報告稱，由于產(chǎn)品供過于求、同質(zhì)化嚴(yán)重，加之新增用戶減少，導(dǎo)致游戲企業(yè)的宣傳和渠道成本增高、用戶付費(fèi)難度增大。

易觀智庫游戲行業(yè)分析師李玖龍稱，隨著游戲行業(yè)的深入發(fā)展，用戶心智逐漸成熟，看清付費(fèi)“套路”和游戲構(gòu)架的速度也加快了，這使得游戲廠商需要支付比以往更高昂的營銷和運(yùn)營成本才能獲取到同樣的客戶；而相比網(wǎng)頁游戲，手機(jī)游戲需要支付的分發(fā)、宣傳及活動成本也更高，因而在國內(nèi)游戲企業(yè)集中從頁游向手游過度的時間內(nèi)，游戲業(yè)的毛利率必然逐年下降；同時，除騰訊、網(wǎng)易等大廠外，國內(nèi)游戲廠商自研游戲產(chǎn)出減少，代理發(fā)行和代理運(yùn)營的游戲增多，需要支付給生產(chǎn)企業(yè)相應(yīng)的分成，也是導(dǎo)致游戲行業(yè)毛利率下降的重要因素。

伽馬數(shù)據(jù)此前的分析則顯示，對IP的依賴，也導(dǎo)致游戲企業(yè)需要增加原創(chuàng)版權(quán)的購置費(fèi)用，進(jìn)而導(dǎo)致毛利率下降。據(jù)伽馬數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2016年第二季度分發(fā)平臺力推的25款新游中，僅三款為無IP作品，其余均為有IP游戲或者續(xù)作。

王牌游戲

昆侖萬維的游戲產(chǎn)品分為代理和自研兩種形式，自研對應(yīng)財(cái)報中“研運(yùn)一體化”游戲，而代理則指代理發(fā)行和代理運(yùn)營的游戲。多位分析師告訴經(jīng)濟(jì)觀察報，導(dǎo)致其“游戲產(chǎn)品”毛利率下降的主要原因是，其自研或者研運(yùn)一體的游戲的增長遠(yuǎn)低于預(yù)期，而過分依靠代理的模式又會遇到很多不確定性。

代理游戲方面，昆侖萬維旗下有現(xiàn)象級游戲《部落沖突》《部落沖突：皇室戰(zhàn)爭》在內(nèi)地的發(fā)行權(quán)，并且同時負(fù)責(zé)《夢三國》《太極熊貓2》《六龍爭霸3D》等游戲的海外代理權(quán)。易觀分析師李玖龍估算，以《部落沖突:皇室戰(zhàn)爭》在中國大陸3000萬的用戶量和平均每人每月2元至3元的付費(fèi)能力估算，僅此一項(xiàng)即可為昆侖萬維帶來7億元至10億元的營收，保守估計(jì)占其游戲產(chǎn)品營收的40%左右。而另一款現(xiàn)象級游戲《部落沖突》在2016年的收益相對低于《皇室戰(zhàn)爭》，但也非?？捎^。

這項(xiàng)大額營收或?qū)?ldquo;易主”。2016年6月23日騰訊宣布以86億美元收購super-cell84.3%的股權(quán)后，昆侖萬維對supercell旗下多款游戲的代理權(quán)及其戰(zhàn)略合作關(guān)系的走向，便成了游戲行業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。

昆侖萬維在收購發(fā)布后稱：“從短期來看，雙方有協(xié)議約束；從長期來看，supercell已經(jīng)給出了官方答案：收購Supercell后，騰訊將會保持戰(zhàn)略投資者的身份，不會干涉游戲開發(fā)和運(yùn)營環(huán)節(jié)，supercell團(tuán)隊(duì)仍將具有完全的自主權(quán)。”

但從騰訊和拳頭公司的合作歷史看，騰訊雖然并沒有過多地干預(yù)拳頭的開發(fā)和運(yùn)營環(huán)節(jié)，而這僅限于非中國大陸市場。在中國大陸市場，英雄聯(lián)盟所有的環(huán)節(jié)幾乎都由騰訊包辦。伽馬數(shù)據(jù)首席分析師王旭認(rèn)為，當(dāng)涉及到supercell的王牌游戲時，騰訊可能也會嘗試上述已經(jīng)被驗(yàn)證過的成功模式。“因?yàn)镾upercell的CEO伊卡·帕納寧在公開信中提到：‘騰訊社交平臺給我們的游戲提供了更大的機(jī)會，特別是社交玩法方面’”，王旭說。

2016年6月，Supercell發(fā)布的《關(guān)于騰訊收購Supercell》公告顯示：“為了讓大家獲得更好的社交體驗(yàn)，我們可能會在游戲內(nèi)加入一些和騰訊相關(guān)的功能，例如微信、QQ好友關(guān)系，但所有決定都將是由Supercell的游戲團(tuán)隊(duì)作出的。”

騰訊游戲則在2016年7月公告稱：“玩家通過App　Store或者騰訊平臺下載《皇室戰(zhàn)爭》，即可以使用微信或者QQ登錄游戲”。

Supercell的游戲和騰訊的平臺都強(qiáng)調(diào)社交屬性，基因天然吻合，增加微信和QQ登錄入口可能會導(dǎo)致其他渠道的玩家逐漸流向騰訊渠道。針對以上問題，周亞輝曾在公開場合回應(yīng)：“評論了就得罪人了”。

自研能力

在昆侖萬維2016年度業(yè)績說明會上，周亞輝坦承：“2016年公司新發(fā)了兩款自研游戲，流水占比相對較小。”

這兩款自研游戲既指《艾爾戰(zhàn)記》和《神魔圣域》，財(cái)報中并未公布具體營收規(guī)模；2015年其自研游戲?yàn)椤稛o雙劍姬》《風(fēng)云三國2》和《師父有妖氣》三款，亦未公布具體營收規(guī)模，但其2015年“游戲產(chǎn)品”營收較上年同期下降8.83%；2014年其自研游戲?yàn)椤督^代雙驕》和《武俠外傳》，報告期內(nèi)分別實(shí)現(xiàn)營收0.42億元和0.2億元。

昆侖萬維上市前，同時在線人數(shù)較高的游戲是《武俠風(fēng)云》《千軍破》和《三國風(fēng)云》，峰值在線人數(shù)分別為8.4萬、6.0萬和4.0萬。

在業(yè)績說明會上談到自研業(yè)務(wù)時，周亞輝稱，希望今明兩年自研游戲流水能夠和代理游戲流水相媲美。類似的表述并無新意，這家公司的2015年年報中稱：“隨著IP儲備的逐步兌現(xiàn)，預(yù)計(jì)公司自研產(chǎn)品將于2016年全面爆發(fā)。”

爭議閑徠互娛

上市后，自研游戲始終不能與代理游戲并駕齊驅(qū)，昆侖萬維加大收購國內(nèi)新興游戲企業(yè)的力度。2016年12月15日昆侖萬維公告稱，其全資子公司西藏昆諾與寧波辰?？谱g共同購買北京閑徠互娛網(wǎng)絡(luò)科技（以下簡稱：閑徠互娛）100%股權(quán)，交易價格為20億元。其中，西藏昆諾出資10.20億元，將取得閑徠互娛51%股權(quán)。

閑徠互娛成立于2016年4月，是一家專注于“地方特色休閑競技”產(chǎn)品領(lǐng)域的游戲公司，公司目前的主營業(yè)務(wù)是《閑來麻將》《閑來跑得快》《熊貓四川麻將》三款A(yù)PP游戲，日活躍用戶超過300萬，平臺累計(jì)用戶量達(dá)3000萬人次。

工商資料顯示，閑徠互娛2016年4月1日注冊成立，最初注冊資本10萬元，總資產(chǎn)為480萬元。同年5月6日，其注冊資本從10萬元，擴(kuò)大至1000萬元。出資人也從彭嘯增加至彭嘯、譚星、譚炎等五人，且譚星成為董事長，彭嘯任董事、經(jīng)理等職位。此外，上述5人的出資額是認(rèn)繳額度，截至2016年5月6日，5人的實(shí)際出資額均為零。

以閑徠互娛20億元的交易對價，按持股比例估算，董事長譚星將獲得17.28億元，其余4位股東，譚炎、彭嘯均獲得1億元，高大偉獲得0.4億元，司偉博獲得0.32億元。在昆侖萬維收購閑徠互娛之前，甚少有人了解閑徠互娛到底是一家什么樣的公司，市場多對閑徠互娛20億的估值爭議較大。

深交所于12月20日就此展開問詢：標(biāo)的公司成立于2016年4月1日，截至2016年6月30日，公司凈利潤為負(fù)133萬元；截至2016年11月30日，公司凈利潤大幅增加至約2.84億元，收購的增值率高達(dá)1117.21%。深交所要求，昆侖萬維對閑徠互娛主要游戲的主要游戲運(yùn)營數(shù)據(jù)、股權(quán)結(jié)構(gòu)變化過程、以及凈資產(chǎn)增值率的定價依據(jù)進(jìn)行補(bǔ)充說明。

昆侖萬維在2016年12月26日的公告中回應(yīng)稱，本次收購交易的增值率在7倍左右，并非11倍，屬于同類行業(yè)較低水平。其相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，“小城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民是最被忽視的待開發(fā)游戲市場，爆發(fā)出來后有著的驚人消費(fèi)能力”，“閑徠的爆發(fā)看似偶然，其實(shí)有著很強(qiáng)的必然性。”

除了高估值、高溢價被行業(yè)關(guān)注外，閑徠互娛的業(yè)務(wù)是否具有賭博屬性也成為深交所問詢的焦點(diǎn)，問詢函要求就閑徠互娛主要產(chǎn)品《閑來麻將》等存在涉嫌賭博情形進(jìn)行說明，并充分披露可能存在的違法及監(jiān)管風(fēng)險。據(jù)了解，閑徠互娛基于微信熟人定向邀請而研發(fā)的好友房模式，可能被玩家用于賭博，存在潛藏法律風(fēng)險。采用的三級循環(huán)代理模式，在幫助擴(kuò)占市場的同時，也有觀點(diǎn)質(zhì)疑其類似傳銷。

針對以上問題，昆侖萬維在12月26日的公告中稱，《閑來麻將》的游戲模式符合我國現(xiàn)行法律的規(guī)定，其運(yùn)營方式及盈利手段不存在觸犯刑法的行為特征；該游戲是利用互聯(lián)網(wǎng)將現(xiàn)實(shí)中的棋牌館虛擬化，期間產(chǎn)生的線下支付與線上游戲存在實(shí)體上的隔離，房卡代理模式與傳銷存在明顯區(qū)別，不存在重大違法風(fēng)險。

伽馬數(shù)據(jù)首席分析師王旭認(rèn)為，這種熟人定向邀請的方式可能存在將線下賭博線上化的風(fēng)險，因?yàn)橄到y(tǒng)會自動計(jì)算玩家得分，游戲玩家可以在私下約好每一分值多少錢，打完后再通過線下轉(zhuǎn)賬支付。但他同時稱，很難說運(yùn)營棋牌游戲的企業(yè)涉嫌賭博，它只是提供了一個平臺而已。

2016年7月12日，湖南都市頻道一檔節(jié)目則對《閑來麻將》的代理模式展開了剖析，該游戲雖然不提供虛擬游戲幣，但是在免費(fèi)“房卡”用完后，需要付費(fèi)購買“房卡”才能繼續(xù)游戲。節(jié)目中一位代理商透露，其房卡為1.4元購買，3元售出，也可以賣給其他代理商。

此后，昆侖萬維依然完成了對閑徠互娛的收購，并在2017年2月將閑徠互娛并入昆侖萬維上市公司的財(cái)報。

（來源：經(jīng)濟(jì)觀察報，記者：白金蕾，原標(biāo)題：昆侖萬維的盛世危言）