東北特鋼債券違約何以牽出國開行？

一則國開行提請證監(jiān)會、銀監(jiān)會、發(fā)改委暫停遼寧省政府及企業(yè)融資，并倡議所有金融機構全面停止購買遼寧省政府及企業(yè)債券的消息，再度將東北特鋼債券違約事件推上風口浪尖。

盡管國開行隨后予以澄清，并稱國開行作為中介機構不具備提起議案的職能和權利，但東北特鋼債券違約最終牽出承銷商國開行，背后所隱藏的問題卻不得不引發(fā)社會各界思考。

首先，作為承銷商的國開行輕易陷入上述“消息”中，背后是社會各界對主承銷商在債券違約過程中應該擔當角色的認知誤區(qū)。根據(jù)《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具中介服務規(guī)則》，主承銷商應督促企業(yè)按時兌付債務融資工具本息，或履行約定的支付義務。企業(yè)不履行債務時，除非投資者自行追償或委托他人進行追償，否則主承銷商應履行代理追償職責。

由上可見，在債券出現(xiàn)違約時，中介機構的權利和職責邊界是督促企業(yè)償付、代理投資者追償。但在我國社會目前的認知來看，中介機構有責任代理償付，并有權利要求發(fā)行人償付。

表現(xiàn)在形式上，諸如圍堵中介機構辦公場所，利用輿論“引導”公眾，進而對中介機構施壓等，包括這次輿論將投資者的議案和倡議硬生生安插在國開行身上。這是在利用國開行政策性銀行身份和遼寧省的政府背景，同時向國開行和遼寧省政府施壓。

實際上，這在過往債券和理財產品剛兌的時代十分奏效。但目前債券剛兌已被打破，投資者買者自負的理念需要長期培養(yǎng)，社會和輿論對債券違約認知同樣需要更為理性和成熟，以免一則債券違約的經濟事件最終演變?yōu)樯鐣录⒆呦驈碗s化。

其次，發(fā)債主體經營過程的監(jiān)督及約束目前尚存實踐空白，主承銷商是否應該負責監(jiān)督仍存爭議。

主業(yè)虧損嚴重和現(xiàn)金流枯竭往往是公司債券違約的原因，但東北特鋼是個例外。該公司債券最大的問題在于利息保障倍數(shù)（息稅前利潤/利息費用）過低，而又缺乏相應的機構監(jiān)督這一動態(tài)指標，以及債券合約中缺乏約束利息保障倍數(shù)的條款。

據(jù)報道，作為我國北方最大的特鋼企業(yè)，東北特鋼2015年利潤總額達到2.2億元，同比增長30%。但東北特鋼債券的利息保障倍數(shù)多年來維持在1.1倍左右，加之負債結構嚴重短期化，一旦外部融資環(huán)境發(fā)生劇烈變化，公司連續(xù)出現(xiàn)違約便在情理之中。

這在過往多起債券違約案例中并不常見，尚未引起社會各界足夠重視。如何通過強制性的合約條款約束發(fā)行人的日常經營行為，更好地保護投資者利益，是社會各界必須考慮的重要問題。

借鑒境外成熟市場的經驗，我國投資者也應該要求發(fā)行人及其子公司維持較高的利息保障倍數(shù)，并執(zhí)行保守的投資策略，禁止資產劃轉和過多的關聯(lián)交易等損害投資者利益的行為。

不過，由誰來執(zhí)行監(jiān)督發(fā)行人日常經營中是否有危及債券投資者利益的行為，目前尚存在一定爭議。社會各界普遍的看法是，按照誰受益誰負責的原則，應該由主承銷商來執(zhí)行；而承銷機構則認為，承銷機構不應有限受益，卻無限擔責。