德國模式：嚴(yán)守貨幣緊縮控制通脹底線 借供給側(cè)改革迎來牛市

每經(jīng)編輯 黃修眉    

每經(jīng)記者 黃修眉

“德國制造”享譽全球，“德國經(jīng)濟的奇跡”，這些詞匯都是對1965年前德國(（當(dāng)時的聯(lián)邦德國，下同）)經(jīng)濟進入增速換擋期前的稱贊。但實際上，長期作為歐洲經(jīng)濟龍頭的德國，也在1966~1967年經(jīng)歷了經(jīng)濟增長猛降甚至接近零的階段。

從經(jīng)濟奇跡到增速為零

每經(jīng)投資寶（微信公眾號：mjtzb2）記者注意到，1951~1965年間，德國的GDP平均增長率達到6.6%，德國經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)出增長率高、價格穩(wěn)定、失業(yè)穩(wěn)步減少的特點，“德國制造”享譽全球，人們稱這一時期的德國經(jīng)濟為“經(jīng)濟奇跡”。在經(jīng)歷15年平均增速6.6%的高速經(jīng)濟增長期后，德國于1965年開始增速換擋。

1965年以后，越南戰(zhàn)爭戰(zhàn)和巨額財政赤字導(dǎo)致了美國的通貨膨脹，并引發(fā)美元貶值壓力，大量投機資本涌入德國。1964~1965年當(dāng)?shù)聡俅纬霈F(xiàn)流動性輸入的通脹壓力時，聯(lián)邦銀行采取了緊縮性的貨幣政策。

不過，1966年德國爆發(fā)了二戰(zhàn)后最嚴(yán)重的一次經(jīng)濟衰退，經(jīng)濟增速由上一年的5.1%下降到3%，1967年進一步下降至0.3%。與此同時，1967年英鎊貶值危機和1968年法國騷亂進一步惡化了外部經(jīng)濟形勢。自此，德國經(jīng)濟結(jié)束了高增長，開始增長階段轉(zhuǎn)換。1967年~1982年，德國進入中速增長期。

供給側(cè)改革見效股市迎長牛

1965~1975年間，德國在增速換擋期為控通脹采取了偏緊的貨幣政策，當(dāng)時無風(fēng)險利率高達8%左右，股市經(jīng)歷著熊市。

事實上，進入上世紀(jì)70年代以后，德國在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整方面進展緩慢，對鋼鐵、采煤、造船等傳統(tǒng)工業(yè)部門的長期補貼延緩了結(jié)構(gòu)變革的進程，對發(fā)展電子等新興部門的意義認(rèn)識不足，在生產(chǎn)率上遠遠落后于日本，產(chǎn)能利用率持續(xù)下降；在經(jīng)濟賴以增長的出口領(lǐng)域，德國日益受到來自日本的挑戰(zhàn)。

根據(jù)一組可查數(shù)據(jù)，1963年到1977年間，在世界重要工業(yè)品進口總額中，德國供貨的鋼鐵下降0.3%、機器設(shè)備下降0.9%、汽車下降6.1%、電器電子下降2.1%、精密光學(xué)儀器下降6.7%，與此同時，日本供貨的鋼鐵上升16.7%、機器設(shè)備上升7.5%、汽車上升14.6%、電器電子上升10.2%、精密光學(xué)儀器上升12.4%。

這一影響不斷發(fā)酵，1979年~1981年德國對外貿(mào)易連續(xù)三年出現(xiàn)逆差，官方貨幣馬克在缺乏國際信心支持下，開始出現(xiàn)貶值趨勢。為維護幣值對外穩(wěn)定，德國聯(lián)邦銀行選擇維持緊縮的貨幣政策，進一步限制了通過逆周期貨幣政策實施經(jīng)濟刺激的可能性。

1982年成為一個轉(zhuǎn)折時期。當(dāng)年末，德國開始供給側(cè)改革，整頓財政，削減社會福利，壓縮政府開支。帶來的結(jié)果是：財政風(fēng)險下降，無效融資需求收縮，貿(mào)易逆差得到扭轉(zhuǎn)，聯(lián)邦銀行的貼現(xiàn)率和資本市場無風(fēng)險收益率得以穩(wěn)定的下降，貼現(xiàn)率從1982年的7.5%下降到1987年12月的2.5%，長期國債收益率從1982年底的8%下降到1986年的6%。

改革后，德國經(jīng)濟基本面全面向好，投資者風(fēng)險偏好提升，居民財富的增長使其有富余的資金投入股市。

在這些因素綜合作用下，德國股市指數(shù)從1982年到1985年一路飆升，上市企業(yè)數(shù)量持續(xù)增加，資本市場得到突破性發(fā)展。1982年~1989年間，DAX指數(shù)增長了2.6倍。