“資產(chǎn)配置荒”來襲 宜重債輕股

“資產(chǎn)配置荒”儼然成為資本市場近期最受關(guān)注的熱詞。此時此刻，股市的動蕩還在持續(xù)，債券收益率明顯下行，大宗商品仍處漫漫熊途，新一輪新興市場貨幣貶值潮再起，數(shù)以萬億計的資金似乎無處可去，以致“現(xiàn)金為王”成為不得已的最佳投資策略。

股災(zāi)之后 資產(chǎn)重配推動債市走牛

A股6月中旬以來出現(xiàn)的連續(xù)大幅調(diào)整，大量資金持續(xù)逃離。融資融券余額由22730.35億元的歷史高點急劇下行至上周觸及的年內(nèi)低點9356.03億元，上證綜指成交金額從6月初的9300億元下降至2100億元，股市交易量大幅下降。

與之相對應(yīng)的是，伴隨著風(fēng)險偏好大幅降低，資金持續(xù)從股市回流債市，引發(fā)債券市場的火爆行情。海通證券(13.19 -3.79%,咨詢)指出，8月股市再度暴跌，避險情緒+貨幣寬松再啟的背景下，理財橫掃債市，推動需求。8月廣義基金債券總體持倉量顯著增加2025億元，8月券商持債量增加217億元。

市場人士指出，大類資產(chǎn)重配是7月以來推動債市牛市行情的一條主要邏輯，即A股市場出現(xiàn)明顯調(diào)整和劇烈波動，配合弱勢經(jīng)濟(jì)基本面，打壓市場風(fēng)險偏好，加上IPO暫停、場內(nèi)外融資業(yè)務(wù)萎縮，無處安放的資金大量回流固收類資產(chǎn)。

混沌天成期貨研究員季成翔告訴記者，股災(zāi)發(fā)生以來，從資產(chǎn)輪動角度來看，資金部分流入了商品和債券市場。就債券市場而言，更多資金主要集中在信用債、企業(yè)債和金融債上面，這情況在7月底股市企穩(wěn)后更加突出，整體感覺市場風(fēng)險偏好有所下降。而在8月上旬央行改革匯率形成機(jī)制之后，資金部分換成美元流出銀行體系。“這些資產(chǎn)相對受歡迎的原因主要是，一來風(fēng)險相對股票較小，投資收益在債券市場里相對較高，如若換成美元則能規(guī)避人民幣內(nèi)部的風(fēng)險。二來股市的財富效應(yīng)減弱，那么勢必會引導(dǎo)部分資金尋求相對可靠的高收益。追求其他市場中相對高收益的產(chǎn)品就成為一種選擇。”季成翔說。

據(jù)平安證券固定收益事業(yè)部執(zhí)行總經(jīng)理石磊介紹，目前固定收益市場上已經(jīng)出現(xiàn)大量資金追逐少量資產(chǎn)的情況，信用質(zhì)量較好的固定收益資產(chǎn)成為搶手貨，債券市場表現(xiàn)得尤為顯著。

債券收益下滑“資產(chǎn)荒”來臨

“近期債市出現(xiàn)了震蕩和波動的局面，跟投資者聊下來，普遍的感覺是，當(dāng)下的債券收益率實在是太低，根本下不去手，大家都在等市場調(diào)整。” 縱覽過去3個月，由于股災(zāi)引發(fā)各個市場大幅度波動，不管是從實體經(jīng)濟(jì)還是資本市場的賺錢效應(yīng)均不明顯，資本的回報率出現(xiàn)了明顯的下行，隨著融資需求的下降，以及貨幣端的持續(xù)寬松，金融資產(chǎn)的稀缺性正在不斷顯現(xiàn)。整個市場高收益產(chǎn)品難覓，眾多機(jī)構(gòu)開始提及“資產(chǎn)為王”、“缺資產(chǎn)”或“資產(chǎn)慌”，并普遍保持著一致的低倉位，二級市場成交量大為減弱。

“最近，收到了來自于銀行、理財、券商資管、基金公司包括散戶大媽們等各類投資者抱怨，您說錢該往哪投??？最近股市波動太大，債市絕對收益率這么低，PPP還不規(guī)范，大多數(shù)二三四線城市不敢碰，而一線城市房地產(chǎn)房價收入比太高、租售比太低似乎也不靠譜，您說錢該放哪呢？對此，我只能說，歡迎步入"資產(chǎn)配置荒"時代。”民生證券研究院執(zhí)行院長、首席宏觀研究員管清在最新研報中表示。

據(jù)記者了解，保險、券商資管、銀行類的機(jī)構(gòu)，當(dāng)前普遍反映資金流入組合的壓力加大，而尋找合適資產(chǎn)的難度加大。伴隨著股票配資活動的停止以及IPO的暫停，大量資金流入了公募類或?qū)纛惤M合中，其中前期專注于IPO打新的資金當(dāng)前多數(shù)停留在貨幣現(xiàn)金類組合中。大量的資金在尋求資產(chǎn)配置，而當(dāng)前符合預(yù)期回報的資產(chǎn)較為稀少，機(jī)構(gòu)尋找資產(chǎn)成為當(dāng)前難點。

方正中期期貨宏觀與股指研究員相陽告訴記者，經(jīng)過數(shù)次暴跌后，當(dāng)前股票市場情緒不可謂不緊張，風(fēng)險承受能力較低的投資者已紛紛逃離股市，而來自監(jiān)管層的不確定性又加劇了市場的恐慌情緒，投資者分散風(fēng)險的意愿十分強(qiáng)烈。而在基本面沒有出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象的前提下，需求端承壓使得大宗商品市場始終在底部徘徊，難見趨勢性行情，缺乏對資金的吸引程度。

相陽同時指出，傳導(dǎo)機(jī)制的不暢通一直是影響我國金融市場低效的重要原因，這就導(dǎo)致了很多貨幣政策落實時并不及預(yù)期。而財政政策更多的是創(chuàng)造需求，在剛性的需求和扭曲的利率定價共同作用下，資金往往可以獲得豐厚的回報，所以資本配置的問題一直沒有顯現(xiàn)出來。但在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的今天，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，需求端呈現(xiàn)逐漸下行的趨勢，股權(quán)投資和債權(quán)投資均呈現(xiàn)風(fēng)險溢價過于低廉的狀態(tài)。另外，金融產(chǎn)品的匱乏和流動機(jī)制的僵化也是資本配置難的一個重要原因。

股債期匯避險資產(chǎn)仍為首選

美林投資時鐘理論按照經(jīng)濟(jì)增長與通脹的不同搭配，將經(jīng)濟(jì)周期劃分為復(fù)蘇、過熱、滯脹、衰退四個階段，并由此提出對股票、債券、商品、現(xiàn)金等的大類資產(chǎn)投資策略。

“2013年后，全球跌入了經(jīng)濟(jì)降速、通脹回落的大周期，而這是過去30-40年不曾出現(xiàn)過的，因此以1974-2004年的美國經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)演化生成的美林時鐘自然失效了。”北京新工場投資顧問有限公司首席宏觀策略研究員張靜靜認(rèn)為，美林時鐘的失效僅僅說明大類資產(chǎn)輪動的邏輯發(fā)生了變化，但大類資產(chǎn)之間仍有輪動關(guān)系。比如股票和商品不被看好的階段，固定收益類產(chǎn)品就自然成了相對好的投資標(biāo)的。而在美元備受全球追捧的階段，包括貴金屬在內(nèi)的多數(shù)商品很難出現(xiàn)大級別的反彈甚至反轉(zhuǎn)行情。

綜合機(jī)構(gòu)觀點來看，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期屢屢落空、經(jīng)濟(jì)較低增長與較大波動可能持續(xù)較長時間漸成市場共識的情況下，經(jīng)濟(jì)基本面仍給予債牛堅實的基礎(chǔ)。與此同時，全球資本市場匯率波動超預(yù)期，大宗商品價格下跌，A股暴跌后IPO重啟擔(dān)憂降溫，機(jī)構(gòu)缺乏資產(chǎn)配置渠道并未發(fā)生改變，具有較高安全性和較低波動率的債券資產(chǎn)仍是大類資產(chǎn)配置的首選。

“近期信用債供給持續(xù)放量，且伴隨著發(fā)行利率地不斷下移。表明在實際利率回落且已為負(fù)值的背景下，加上信用違約風(fēng)險可控性的上升，配置資金對信用債的需求旺盛，供給壓力不足為慮。”張靜靜認(rèn)為，債券牛市邏輯還在，而未來半年內(nèi)債市的風(fēng)險或在于股市是否調(diào)整到位重現(xiàn)反彈。她預(yù)計，明年一季度股票市場可能重新回暖，畢竟這意味著多數(shù)股票已經(jīng)到了白菜價，即便只靠分紅也能跑過很多理財產(chǎn)品了。

光大期貨研究員鐘美燕也告訴記者，從美林時鐘來看，在“滯漲”階段，持有現(xiàn)貨和防守性資產(chǎn)是較為關(guān)鍵的。一方面股市處于熊市結(jié)構(gòu)，缺乏較好的投資效果，對于對沖資金來說，又缺乏合適的做空工具。而期債目前的市場流動性有限，從長期配置的角度來說，債券確實是較好的投資標(biāo)的，但對于市場資金投資分流效果有限。其次較好的投資標(biāo)的是一線城市的房地產(chǎn)項目，從資本回報比角度來說是較為樂觀的，這也配合了前期的房地產(chǎn)限購相關(guān)政策的放松。

相陽則認(rèn)為，經(jīng)過大幅度的估值修正后，股指正逐漸靠近合理的估值區(qū)間，這是十分積極的。此外，“閃電熊”將大量的低風(fēng)險資金逐出市場，配合債市的逐漸回溫，這將有助于債牛再起，進(jìn)而進(jìn)一步壓低長端利率，這將更有助于實體經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，反哺股市。但這需要較長時間的傳導(dǎo)，短期來看，美元無疑是最好的避險品種。而在經(jīng)歷長時間的蟄伏后，商品市場蠢蠢欲動，加之原油有回升之勢，四季度可以關(guān)注大宗商品的反彈機(jī)會。

“所謂的‘資產(chǎn)配置荒’其實就是一種投資機(jī)會。”銀河期貨研究員胡明哲表示，目前雖然中長期債券市場最佳的布局時間已經(jīng)過去，但是只要政府緊守7%的GDP增長底線，中長期債券市場的慢牛格局就仍會持續(xù)。建議投資者在資產(chǎn)配置上重債輕股，債是指中長期債券，股最好是通過港股通購入紅籌股或其他高股息的類債股。