股市需警示四大風(fēng)險(xiǎn) 下半年重點(diǎn)關(guān)注五個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)

（作者：時(shí)英，中國(guó)人民大學(xué)國(guó)家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院助理研究員） 六月的這個(gè)周末似乎不同尋常，全民都在躁動(dòng)之中。27日下午中國(guó)人民銀行宣布：“28日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率，以進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本，同時(shí)有針對(duì)性地對(duì)金融機(jī)構(gòu)實(shí)施定向降準(zhǔn)”。貨幣政策進(jìn)一步寬松，央行出手救市。 “6.19”大跌以來(lái)的股市確實(shí)哀鴻遍野，不穩(wěn)定因素飆升，此次央行降息降準(zhǔn)可謂時(shí)機(jī)恰當(dāng)，但也有部分專家擔(dān)心這種政策救市是否恰當(dāng)？通過(guò)股市的繁榮進(jìn)一步刺激經(jīng)濟(jì)可否持續(xù)？ 6月20日，中國(guó)人民大學(xué)劉元春教授就在2015年中期宏觀經(jīng)濟(jì)論壇上表示，利用大騰挪來(lái)實(shí)施“宏觀去桿杠”，利用股市繁榮來(lái)達(dá)到啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)，對(duì)沖生產(chǎn)領(lǐng)域的低迷，雖然是順應(yīng)潮流的、恰當(dāng)?shù)膽?zhàn)略選擇，但依然會(huì)帶來(lái)巨大的風(fēng)險(xiǎn)。 現(xiàn)階段，股市的風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)是巨大的，單方面依靠政策推動(dòng)股市重啟繁榮的做法不可持續(xù)，能否在巨大的波動(dòng)中有效地駕馭風(fēng)險(xiǎn)，不僅關(guān)系到宏觀去杠桿的成敗，同時(shí)也對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定帶來(lái)巨大的沖擊。 目前，我國(guó)股市經(jīng)過(guò)數(shù)日的下跌，已經(jīng)5178點(diǎn)跌到最低的4139點(diǎn)，要重回過(guò)去的高速上漲已經(jīng)不再現(xiàn)實(shí)，經(jīng)過(guò)此輪大調(diào)整的股市將在更為穩(wěn)定的環(huán)境下緩慢運(yùn)行。但與此同時(shí)，《中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)分析與預(yù)測(cè)報(bào)告（2015年中期）——低迷與繁榮、蕭條與泡沫并存》特別強(qiáng)調(diào)股市四大潛在風(fēng)險(xiǎn)仍需高度重視。 首先，需要重視的就是過(guò)度高漲的市場(chǎng)投機(jī)情緒容易引起動(dòng)蕩。短期利益驅(qū)動(dòng)的投機(jī)行為高漲，特別是上市公司本身參與投機(jī)謀取暴利，必將導(dǎo)致股市崩盤風(fēng)險(xiǎn)加大，繁榮難以持續(xù)。當(dāng)前我國(guó)股市各類參數(shù)飆升過(guò)快，例如1季度新增長(zhǎng)股票賬戶同比增長(zhǎng)433%，一周新開戶最高紀(jì)錄達(dá)到440萬(wàn)戶，其中62%是80后的青年人，每天平均300多家股票漲停。這種過(guò)度高漲的投機(jī)傾向，將雙向驅(qū)動(dòng)，在牛市中加快經(jīng)濟(jì)泡沫的形成，并產(chǎn)生一系列社會(huì)不穩(wěn)定因素。 其次，需要重視投資杠桿過(guò)高所導(dǎo)致的股市脆弱性。此輪牛市僅僅用時(shí)幾個(gè)月就漲幅2000多點(diǎn)，除高漲的股民熱情驅(qū)動(dòng)外，另外一個(gè)重要原因就是高杠桿率，過(guò)高的杠桿水平對(duì)股市漲跌具有放大效應(yīng)，造成此輪牛市極具脆弱性，震蕩將更加頻繁。目前我國(guó)兩融余額在6月達(dá)到2.24萬(wàn)億，占流入資金的20%左右，同時(shí)，部分場(chǎng)外配資的比例可高達(dá)1:5。這種用杠桿來(lái)炒作股市的方法極具風(fēng)險(xiǎn)性。雖然近日伴隨“6.19”股市大跌，兩融余額連續(xù)幾個(gè)交易日下降，部分場(chǎng)外配資杠桿較高的投資者行為有所收斂。但明顯的事實(shí)是，此次股市屬于調(diào)整性震蕩，調(diào)整過(guò)后將迎來(lái)新一輪上漲熱潮，杠桿率過(guò)高的問(wèn)題仍需謹(jǐn)慎。 再次，需要重視中小板和創(chuàng)業(yè)板泡沫顯著積累將帶來(lái)的影響。從市盈率（P/E）來(lái)看，除了上證A股市場(chǎng)外，深證A股、中小板和創(chuàng)業(yè)板都存在不同程度的泡沫。目前上證A股市盈率(TTM)（5月27日數(shù)據(jù)，當(dāng)天收盤4941.71點(diǎn)）21.66倍，這一數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)的年收益率大約是4.6%，滬深300的市盈率只有18.01，這一數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)的年收益率大約是5.6%，對(duì)比目前市場(chǎng)上的大約2.5%左右的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（1年期定期存款），上證A股和滬深300的股票是不存在泡沫的。但深圳A股存在一定程度的泡沫，目前市盈率達(dá)到73.62，是2000年以來(lái)的第二高點(diǎn)，這個(gè)市盈率對(duì)應(yīng)的年收益率大約是1.4%，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率水平。另外，中小板市盈率(TTM)達(dá)到86.97，創(chuàng)歷史新高，這一市盈率對(duì)應(yīng)的年收益率大約是1.15%，而創(chuàng)業(yè)板市盈率(TTM)高達(dá)144.12，也創(chuàng)歷史新高，這一市盈率對(duì)應(yīng)的年收益率大約是0.7%。因此，中小板和創(chuàng)業(yè)板存在顯著的泡沫。 最后，需要重視當(dāng)前上市公司凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)緩慢，股市支撐力不足。雖然隨著我國(guó)深化改革步伐的邁進(jìn)，金融市場(chǎng)和投融資體制改革也逐漸展開，并成為了經(jīng)濟(jì)調(diào)整的必改之處，協(xié)同其他領(lǐng)域共同發(fā)展。但政策風(fēng)口打開及其向資本市場(chǎng)逐漸擴(kuò)散并未充分帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的繁榮，一系列政策措施在實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的表現(xiàn)并不樂(lè)觀，而更多的是體現(xiàn)在資本市場(chǎng)的泡沫，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)薄弱，特別是上市公司利潤(rùn)表現(xiàn)趨差。上市凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)狀況依然是決定企業(yè)中長(zhǎng)期股價(jià)的核心因素。經(jīng)過(guò)分析我們發(fā)現(xiàn)，2015年整體上市公司的凈利潤(rùn)將處于負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)，很多行業(yè)的利潤(rùn)率將跌破0%，而目前股價(jià)的普遍上揚(yáng)，必定會(huì)引發(fā)中期的大調(diào)整。特別是從不同增長(zhǎng)率所得到的5年當(dāng)前動(dòng)態(tài)市盈率也說(shuō)明中小板和創(chuàng)業(yè)板的中期調(diào)整是必然的。 放任這些股市風(fēng)險(xiǎn)不斷累積所帶來(lái)的宏觀沖擊將是巨大的。一是會(huì)直接導(dǎo)致股權(quán)融資計(jì)劃踏空，導(dǎo)致通過(guò)“宏觀債轉(zhuǎn)股”實(shí)現(xiàn)降低中國(guó)債務(wù)率和杠桿率的戰(zhàn)略失??；二是導(dǎo)致財(cái)富效應(yīng)的破滅，可能導(dǎo)致下半年和明年的消費(fèi)增速明顯回落；三是結(jié)構(gòu)性調(diào)整可能受到較為嚴(yán)重的打擊，特別是“大眾創(chuàng)新，萬(wàn)眾創(chuàng)業(yè)”的戰(zhàn)略可能受到較大的沖擊。 因此，如何駕馭目前中國(guó)這個(gè)脆弱的宏觀去杠桿支點(diǎn)，如何在完成股票市場(chǎng)戰(zhàn)略性融資和制度完善的同時(shí)，保持股票市場(chǎng)相對(duì)平穩(wěn)的運(yùn)轉(zhuǎn)，已經(jīng)成為當(dāng)前宏觀調(diào)控的核心任務(wù)之一。事實(shí)上，下半年，宏觀經(jīng)濟(jì)的觸底反彈、宏觀政策的再次微調(diào)、IPO規(guī)模的全面放量、房地產(chǎn)市場(chǎng)的超預(yù)期回升都會(huì)觸動(dòng)中國(guó)股票市場(chǎng)脆弱的神經(jīng)。 劉元春教授特別強(qiáng)調(diào)，需要重點(diǎn)關(guān)注可能觸發(fā)股市崩盤的五個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)： 第一個(gè)時(shí)點(diǎn)是7月上旬。上半年宏觀數(shù)據(jù)提前觸底的跡象更為明顯，從而導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控當(dāng)局對(duì)形勢(shì)做出錯(cuò)誤的判斷，不持續(xù)采取新的寬松措施，甚至部分回收部分措施。 第二個(gè)時(shí)點(diǎn)是股市指數(shù)處于5100點(diǎn)左右。無(wú)節(jié)制的新股發(fā)行、增發(fā)和減持套現(xiàn)導(dǎo)致股市信心全面逆轉(zhuǎn)。 第三個(gè)時(shí)點(diǎn)是預(yù)期的改革是否按時(shí)推進(jìn)的時(shí)點(diǎn)。預(yù)期改革未按時(shí)推進(jìn)，導(dǎo)致大家預(yù)期的“改革?！焙汀罢吲！睕](méi)有真正的改革舉措、新政策扶持以及形成改革紅利，從而導(dǎo)致股市過(guò)早、過(guò)度地釋放投機(jī)因素。例如國(guó)有企業(yè)大規(guī)模重組和資產(chǎn)證券化延遲、注冊(cè)制未按時(shí)展開等。 第四個(gè)時(shí)點(diǎn)是房地產(chǎn)投資反彈點(diǎn)。房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇的速度和幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)大家的預(yù)期，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)快速吸引大量的流動(dòng)性，導(dǎo)致股市崩潰。因?yàn)樯婕?8萬(wàn)多億貸款存量、每年8萬(wàn)億左右的銷售、4萬(wàn)億左右的土地購(gòu)買、9萬(wàn)億多的投資的房地產(chǎn)市場(chǎng)在其各種參數(shù)復(fù)蘇之后，將對(duì)每天交易額2萬(wàn)億左右股市產(chǎn)生釜底抽薪的作用。 第五個(gè)是美國(guó)加息日。在資本與金融賬戶大幅度放開之后，美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)宣布加息，導(dǎo)致資本外流規(guī)模過(guò)大，從而引發(fā)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)過(guò)度動(dòng)蕩。這個(gè)時(shí)間點(diǎn)可能在4季度。 股市風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)度積累所引發(fā)的大波動(dòng)，不僅會(huì)引起一系列經(jīng)濟(jì)后果，而且會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)改革信心以及社會(huì)的穩(wěn)定產(chǎn)生影響。對(duì)于股市風(fēng)險(xiǎn)的掌控和應(yīng)對(duì)，將使正處在大調(diào)整中的中國(guó)股市走上更加健康的道路。 原文鏈接