張茉楠：國家資產(chǎn)負(fù)債表是宏觀經(jīng)濟(jì)管理核心

每經(jīng)編輯 張茉楠    

◎張茉楠

美國金融危機(jī)、歐洲債務(wù)危機(jī)、中國債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)……越來越多的事實(shí)表明，GDP已不能準(zhǔn)確反映國民財(cái)富的增長情況，一國經(jīng)濟(jì)健康狀況的好壞和發(fā)生危機(jī)的概率，并非體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)增長的速度上，而是集中反映在國家資產(chǎn)負(fù)債表中，可以說大多數(shù)發(fā)生金融債務(wù)危機(jī)的國家無不與國家資產(chǎn)負(fù)債表相關(guān)。

由于傳統(tǒng)以GDP為基礎(chǔ)的宏觀經(jīng)濟(jì)管理分析框架主要著眼于流量研究，而看不到資產(chǎn)負(fù)債表衰退或不健康的事實(shí)，因此幾乎無法避免危機(jī)發(fā)生，而國家資產(chǎn)負(fù)債表是以一國整體財(cái)富存量為考察對(duì)象，反映某一時(shí)點(diǎn)經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)負(fù)債總規(guī)模及結(jié)構(gòu)狀況，因此可以估算未來負(fù)債規(guī)模變化趨勢(shì)，找出負(fù)債超過資產(chǎn)承受范圍的臨界點(diǎn)，從而有效防范和治理危機(jī)。

國家資產(chǎn)負(fù)債表方法把一國存量的資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)合起來，把一國經(jīng)濟(jì)增長的福利和成本結(jié)合起來，把總供給和總需求結(jié)合起來，把宏觀基礎(chǔ)和微觀基礎(chǔ)結(jié)合起來，把動(dòng)態(tài)研究和靜態(tài)研究結(jié)合起來，大大加深了對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的解釋力和預(yù)測(cè)力，也給分析金融危機(jī)、債務(wù)危機(jī)提供了基本分析框架。上世紀(jì)以來，國際上，國家資產(chǎn)負(fù)債表的研究對(duì)于識(shí)別國家和部門資產(chǎn)負(fù)債表中的貨幣錯(cuò)配、期限錯(cuò)配、資本結(jié)構(gòu)錯(cuò)配、資不抵債風(fēng)險(xiǎn)以及風(fēng)險(xiǎn)如何在各部門間的傳遞起到了重要作用，并為政府維護(hù)金融穩(wěn)定，采取應(yīng)對(duì)措施提供了重要的依據(jù)。

國家資產(chǎn)負(fù)債表能反映一國真實(shí)財(cái)富狀況和增長代價(jià)。改革開放以來，中國創(chuàng)造了令人世界矚目的增長奇跡。然而，進(jìn)一步探究這些奇跡的背后，中國經(jīng)濟(jì)增長代價(jià)可謂高昂：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡、貿(mào)易增加值率低下、生態(tài)惡化環(huán)境污染、國民貧富差距越拉越大、地方債務(wù)和金融風(fēng)險(xiǎn)不斷上升、主權(quán)財(cái)富受到嚴(yán)重侵蝕。

健康穩(wěn)固的國家資產(chǎn)負(fù)債表是抵御一切危機(jī)之根本。根本而言，債務(wù)危機(jī)就是資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)。在過去200多年時(shí)間里，全球至少發(fā)生了250次以上的主權(quán)債務(wù)違約，68次國內(nèi)債務(wù)違約，債務(wù)違約幾乎每隔幾年或十幾年就集中爆發(fā)一次。歷史上，外債違約往往不是孤立事件，總是與經(jīng)常項(xiàng)目逆差、本幣匯率高估、公共部門赤字、外匯儲(chǔ)備不足以及市場(chǎng)投機(jī)等因素相互交織，共同觸發(fā)外債、貨幣和金融危機(jī)。從墨西哥金融危機(jī)(1994)、亞洲金融危機(jī)(1997)、到后來的巴西金融危機(jī)(1999)，再到2008年美國次貸危機(jī)以及歐債危機(jī)，本質(zhì)而言都是資產(chǎn)負(fù)債表的危機(jī)。因此，建立穩(wěn)定健康的國家資產(chǎn)負(fù)債表是一國防御金融危機(jī)、債務(wù)危機(jī)和貨幣危機(jī)之根本。

國家資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)維護(hù)中國“金融穩(wěn)定”意義重大。隨著金融結(jié)構(gòu)演變，金融創(chuàng)新層出不窮，各種非銀行金融機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)，給傳統(tǒng)貨幣創(chuàng)造帶來非常大的挑戰(zhàn)。在過去20年里，銀行業(yè)、債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)以及金融衍生品市場(chǎng)的金融資產(chǎn)呈數(shù)倍地增長。目前M0占全球GDP的比重為10%左右，占全球流動(dòng)性的比重只有1%；M2占全球GDP的比重為122%，占全球流動(dòng)性的比重只有11%；證券化債務(wù)占全球GDP的比重為142%，占全球流動(dòng)性的比重只有13%；金融衍生產(chǎn)品占全球GDP的比重為802%，提供了全球75%的流動(dòng)性,全球形成了“流動(dòng)性倒金字塔”。

我國目前的金融體系仍然以銀行為主導(dǎo)，金融市場(chǎng)在資金配置過程中處于從屬和次要地位，但隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展壯大，金融結(jié)構(gòu)也發(fā)生了巨大變化：對(duì)比我國20世紀(jì)90年代初和目前的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，可以發(fā)現(xiàn)流通中現(xiàn)金相對(duì)于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的比率在減少，而金融債券、政府債券、股票等占總金融資產(chǎn)的比率都有明顯上升趨勢(shì)，特別是近年來，隨著中國“金融深化”、“金融脫媒”以及“金融資產(chǎn)替代”的發(fā)展，影子銀行體系規(guī)模迅速膨脹。盡管影子銀行部分滿足了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求，但影子銀行創(chuàng)造的流動(dòng)性并非中央銀行所能直接控制，并游離于金融監(jiān)管之外。

面對(duì)不十分透明的政府債務(wù)，還需用通過編制國家資產(chǎn)負(fù)債表方法掌握直接債務(wù)、或有債務(wù)和隱性債務(wù)的總量規(guī)模、償還情況、風(fēng)險(xiǎn)程度等。可見，全面理清中國資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模、保障金融穩(wěn)定以及資產(chǎn)負(fù)債表的穩(wěn)固對(duì)中國來講意義越來越重大。從這個(gè)角度講，國家資產(chǎn)負(fù)債表管理遠(yuǎn)比傳統(tǒng)意義上的危機(jī)治理機(jī)制更有效，更對(duì)癥，也更及時(shí)，因此，應(yīng)該從經(jīng)濟(jì)增長管理轉(zhuǎn)向國家資產(chǎn)負(fù)債表管理。

（作者為中國國際經(jīng)濟(jì)交流中心副研究員）