都市麗人上市發(fā)力自營店：高毛利誘惑VS高庫存陷阱

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 賈麗娟    

每經(jīng)記者 賈麗娟

因攜手林志玲，都市麗人（02298，HK）從路演到招股，均吸引了無數(shù)眼球。如今，這個看起來并不“高大上”的內(nèi)衣企業(yè)，終于在港交所敲響了上市的鑼聲。不過，公司股票上市首日，便遭遇了破發(fā)的命運。

在此之前，這個行業(yè)并未得到主流關(guān)注，而都市麗人的上市將行業(yè)的面紗掀開了一角。其實，在A股IPO預(yù)披露公司中，也已經(jīng)出現(xiàn)了一家內(nèi)衣企業(yè)——匯潔集團，旗下主品牌為“曼妮芬”。看起來，內(nèi)衣企業(yè)上市也成為“潮流”。不過，都市麗人的高調(diào)上市背后，其增長瓶頸不可不察。

營銷：明星代言之貴/

提及“都市麗人”內(nèi)衣，想必許多女性讀者都會有點印象：粉紅色招牌，店面很小，貨品很多，價格不高，店員高聲招攬……就是這樣一家看起來非常“草根”的企業(yè)，請來了“女神”林志玲做代言人，也正是因此，其赴港上市一事就顯得頗為熱鬧。

都市麗人招股書顯示，貼身衣物行業(yè)是一個持續(xù)快速增長的行業(yè)。根據(jù)全球企業(yè)增長咨詢公司弗若斯特沙利文報告，該行業(yè)2013年的銷售收入達1944億元，2009年至2013年復(fù)合增長率14.4%。

招股書稱，截至2013年末，按銷售收入總額計算，都市麗人占貼身衣物行業(yè)約2.8%的市場份額，幾乎為中國第二大從業(yè)者 （安莉芳）的三倍。公司主要從事設(shè)計及銷售，生產(chǎn)幾乎全部外包。其中文胸是主要產(chǎn)品，在公司產(chǎn)品中占比均超過40%。

都市麗人近年來發(fā)展很快，林志玲的代言也使公司知名度有不小提升，不過，請“女神”是要花大價錢的。據(jù)媒體報道，在前幾年林志玲代言身價已經(jīng)上千萬，而公司招股書雖然并未言明林志玲的代言費用，但也可一窺端倪：2011年~2013年，公司的市場營銷及推廣開支分別為990萬元、5870萬元及6140萬元，分別占總銷售及市場推廣開支約7.5%、19.9%及10.4%?？梢钥闯?，2012年營銷及推廣費用大幅增加了4880萬元，公司表示，重要原因之一為 “聘用著名模特兒及演員為形象代言人”。

其實，這也是內(nèi)衣行業(yè)的一個常見營銷模式，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院分析師歐陽新周對 《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，近年來，娛樂營銷越來越受到內(nèi)衣品牌的青睞，其事件引來的高關(guān)注度，能迅速提高品牌的知名度，在同類品牌中脫穎而出。鞏俐代言愛慕、小S代言貓人、大S代言奧絲藍黛、林志玲代言都市麗人。明星代言內(nèi)衣品牌是最常用的推廣方式。

對內(nèi)衣行業(yè)頗有研究的品牌策劃專家范志峰認(rèn)為，現(xiàn)在內(nèi)衣行業(yè)，尤其是“二線往下”的內(nèi)衣企業(yè)，營銷大多非常弱，而都市麗人在這類企業(yè)中是唯一一個懂得做營銷和推廣的品牌。“所以它成功了，現(xiàn)在還出現(xiàn)了很多模仿者。”

中國內(nèi)衣時尚網(wǎng)主編王新民對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，都市麗人抓住了快時尚風(fēng)生水起的機遇，再加上新穎的廣告創(chuàng)意，越被封越勇敢。“都市麗人這樣做，無疑是大膽和有目的的，她恰恰抓住了人們的消費心理，同時很好地利用了網(wǎng)絡(luò)的力量。安莉芳、曼妮芬雖然都是老大哥級的品牌，不過到底有些中規(guī)中矩，相比來說，都市麗人更具有活力和新鮮感。”

擴張：加盟店數(shù)量之多/

從都市麗人招股書可以看出，公司是在近幾年才進入快速發(fā)展時期，而這要歸功于加盟店的迅速擴張。

2011年至2013年，公司收入分別為16.56億元、22.58億元及29.16億元，而凈利潤分別為1.69億元、1.93億元及2.76億元。

在此期間，加盟店的數(shù)量分別為3412間、4429間及5069間，占門店總數(shù)的97.7%、95.5%及87.5%。加盟店產(chǎn)生的收入總額分別為15.92億元、20.70億元及22.40億元，占同期總收入的96.2%、91.7%及76.8%。

可以看出，公司的收入增長與加盟店數(shù)量的增長呈正相關(guān)，而加盟店的收入占比在2013年之前一直在90%以上。對內(nèi)衣行業(yè)頗有研究的品牌策劃專家范志峰認(rèn)為，都市麗人在管理加盟商方面做得還算不錯。招股書顯示，2011年~2013年，加盟商總數(shù)分別為1798名、2051名及2211名。公司在不斷增加加盟店數(shù)量，但并非同比例地增加加盟商數(shù)量，這樣可以“保留及發(fā)展表現(xiàn)良好的加盟商及限制加盟商之間的競爭”。

記者以加盟咨詢?yōu)槊码姸际宣惾说囊晃徽猩探?jīng)理，對方告訴記者，加盟都市麗人的加盟費為1.38萬元，保證金1萬元，首次進貨5萬元左右，折扣率大致在45%~55%，再加上2萬元左右的裝修費用，也就是說，一家都市麗人的店鋪，不算店鋪轉(zhuǎn)讓費用和租金人工等，需要投資10萬元左右。

招股書也顯示，2013年給予加盟商的貨品折扣為零售價的約30%至55%。而公司與加盟商“并無訂立任何陳舊存貨或購回安排，向加盟商出售的產(chǎn)品屬彼等所有”。特殊情況是：新加入的加盟商可在兩個月內(nèi)退回30%的貨物；瑕疵產(chǎn)品可退回；加盟店轉(zhuǎn)向自營店可退回貨物。

可以看出，都市麗人在讓渡了不少利潤的同時，也讓渡了風(fēng)險。即使銷給加盟商的貨品最終滯銷，也與總部無關(guān)了。這樣的模式的確有其優(yōu)勢，但眾所周知，廠家公布出來的“銷量”其實并非真實“銷量”，而是鋪貨量。如果貨鋪滿了，代理經(jīng)銷商賣不出去，就會影響下一季的進貨，也就影響了廠家公布的“銷量”。

此外，加盟模式也存在著天然的風(fēng)險。“做加盟常常是開店容易守店難。”范志峰告訴記者，加盟店關(guān)店是很正常現(xiàn)象，但這也不利于品牌的穩(wěn)定度。

前瞻產(chǎn)業(yè)研究院分析師歐陽新周表示，都市麗人定位中低端較為明確，目標(biāo)客戶為具有一定購買能力但不愿花太多錢購買高端內(nèi)衣品牌的女性。不過，其加盟擴張的方式未來很可能遭遇市場開始飽和和電子商務(wù)的雙重夾擊。

“都市麗人的發(fā)展主要是最近幾年，在2010年才擴充規(guī)模，引入PE資本?？靠焖贁U充店面數(shù)量催肥營業(yè)收入，這個模式帶來的效果將來可能放緩，因為這個店鋪數(shù)量（6000間）估計是大陸服飾零售行業(yè)的高級水平了。” 港股投資者徒步（化名）對記者表示。

轉(zhuǎn)型：增加自營店之惑/

其實，都市麗人已在試圖轉(zhuǎn)型。2013年，公司零售門店共有5790間，其中加盟店5069家，自營店721家，其中部分自營店由加盟店轉(zhuǎn)換而來。而在2012年，公司僅有209家自營店。

顯而易見，都市麗人正在努力轉(zhuǎn)向自營，這也是提升公司盈利的路徑之一。招股書顯示，以2013年為例，公司毛利率只有36.7%，相比其他內(nèi)衣公司如安莉芳80%以上的毛利率來說，就低得太多了，其中加盟商方面的毛利率只有30.5%，而自營則有57%的毛利率。

公司IPO共募得13.86億港元，其中5.41億港元將用于擴充零售網(wǎng)絡(luò) （尤其增加自營店數(shù)目），擬于2018年底新設(shè)2000間自營店；約25.3%即3.51億港元，用于在東莞、天津及重慶建立三間物流中心；約12.6%即1.75億港元用于收購及建立戰(zhàn)略聯(lián)盟；6.6%即9150萬港元，用于成立設(shè)計及研發(fā)中心；余下1.37億港元用于營運資本及其他一般公司用途。

可以看出，開自營店是最主要的募投項目。2000間自營店是什么概念呢？范志峰告訴記者，目前在一座城市繁華些的地段，開一間面積在30~50平方米的店鋪，轉(zhuǎn)讓費30萬~50萬元應(yīng)該算是保守的，“就以30萬元計算，2000家店需要多少資金？僅轉(zhuǎn)讓費就要6億元！”再算上人工費用等，投資將非常龐大。“每家店按3個人計算，就是6000個人，這些人工成本和管理成本有多少？而每家店都需要一定數(shù)量的 ‘掛版’（即樣品），倉庫里也要有一定的存貨，這些都將是成本，而如果是加盟店，這些卻是收入。”范志峰總結(jié)道，“直營沒那么容易。”

而都市麗人董事長兼總裁鄭耀南曾公開表示，公司將啟動“萬店計劃”，在未來幾年將門店擴充到1萬家。

此外，投資者擔(dān)心的是，加盟模式掩蓋了存貨問題。一旦轉(zhuǎn)向直營，這個問題就會迅速凸顯。“繼續(xù)快速開店的話，管理難度也可能會快速增加，別的不說，光補貨和庫存管理就很麻煩，服飾行業(yè)和庫存做流血斗爭的例子屢見不鮮。”徒步說。

招股書顯示，2011年~2013年，都市麗人的存貨分別達到2.03億元、3.27億元和4.04億元，占同期流動資產(chǎn)的比例分別為29.6%、40.9%和41.6%。

如果以存貨周轉(zhuǎn)率來看（編者注：數(shù)值越低，表明流動性越差），對比以直營為主的安莉芳和匯潔集團，其存貨周轉(zhuǎn)率均很低。匯潔集團預(yù)披露文件顯示，2011年~2013年，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為0.88次、0.68次及0.81次，安莉芳分別為0.58次、0.67次及0.8次。

不過，都市麗人的數(shù)據(jù)卻遙遙領(lǐng)先。雖然公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)呈上升趨勢，2011年~2013年分別為44.4、59.0及72.3，上升是因為“自營店銷售比例上升導(dǎo)致存貨結(jié)余增加”。而自營店經(jīng)調(diào)整存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為109.4、143.5及132.5。折算下來，都市麗人2013年的整體存貨周轉(zhuǎn)率約為4.98次，遠遠高于安莉芳。但是，如果直營的比例繼續(xù)加大，周轉(zhuǎn)率必然會面臨下降的態(tài)勢。

其實，周轉(zhuǎn)率低也是內(nèi)衣行業(yè)的特點之一。匯潔集團內(nèi)部人士對《每日經(jīng)濟新聞》記者透露，內(nèi)衣行業(yè)的庫存問題是普遍現(xiàn)象。“做加盟雖然擴張快，但要做品牌，我們覺得還是要靠自營。這樣就會產(chǎn)生庫存的問題，但這是行業(yè)的普遍現(xiàn)象。”該人士表示。

匯潔集團的預(yù)披露文件顯示，其存貨（主要為庫存商品）金額在2011年~2013年分別為5.75億元、5.68億元及5.27億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為59.87%、62.88%及59.22%。公司稱，庫存商品的規(guī)模處于較高水平，原因有三：首先服裝行業(yè)中全產(chǎn)業(yè)鏈公司的存貨規(guī)模一般較大，其次直營銷售比例較高的公司存貨較大，最后內(nèi)衣行業(yè)自身特點導(dǎo)致存貨較大——一般服裝主要包含款式、尺寸、顏色三個層次，而內(nèi)衣還需要繼續(xù)涵蓋ABCD等不同杯型，因此增加了庫存商品的備貨量。

“提高自營比例要面臨自營與加盟的競爭，同時存貨會快速增加。近年來服裝品牌受困于存貨的例子數(shù)不勝數(shù)。”徒步這樣表示。

產(chǎn)品：推中高端之難/

若繼續(xù)快速擴張、提高自營比例的路徑并不好走，那么，提價會不會是一個可行的方案？

都市麗人官網(wǎng)信息顯示，公司是集研發(fā)、生產(chǎn)、倉儲物流、銷售、營運于一體的現(xiàn)代化大型內(nèi)衣品牌運營集團，致力于成為“引領(lǐng)大眾內(nèi)衣快時尚的第一品牌”。

既然做的是“快時尚”，那么價格就不會太高。公司在招股書中也表示，內(nèi)衣行業(yè)“大眾市場”的增長較全行業(yè)更快，為21.7%，2013年這一分部銷售收入為1018億元，占整個行業(yè)的銷售額超過一半。這里所謂的大眾市場，是指文胸價格在50元~200元、內(nèi)褲8元~65元、家居服40元~230元的產(chǎn)品市場，而都市麗人正是專注于這一領(lǐng)域。

不過，都市麗人已經(jīng)開始做一些新的嘗試?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者在走訪都市麗人門店時發(fā)現(xiàn)，都市麗人目前已經(jīng)開始推廣相對高價的產(chǎn)品。相對店中大多數(shù)幾十元錢的文胸，店員更愿意推薦的是“新款”，價格在199元至239元區(qū)間。

招股書也顯示，公司正在推出新的子品牌。公司稱，未來計劃擴大產(chǎn)品組合，推出新產(chǎn)品類別及新品牌或子品牌擴大品牌組合。例如于2014年推出新品牌“都市麗人的秘密”（價格介乎150元至300元）及另一個新品牌百分百緣分（價格介乎100元至300元）。此外，擬于下半年推出青年及兒童貼身衣物，并與知名設(shè)計公司合作推出新系列HELLOKITTY系列產(chǎn)品。

“想要往高端走，很明顯的一點，就不能放到都市麗人現(xiàn)有的門店中去賣。消費人群不同，不能這樣簡單操作。”范志峰說。他還認(rèn)為，要向高端發(fā)展，都市麗人的產(chǎn)品質(zhì)量要跟上，生產(chǎn)基地也要考慮從汕頭搬出來。“汕頭的生產(chǎn)商大多比較低端（除了曼妮芬等），很多廠家都在轉(zhuǎn)向鹽步等地。而佛山只產(chǎn)二線以上的內(nèi)衣，生產(chǎn)出來的產(chǎn)品可能看上去相似，但實際上面料工藝等都不相同。”

一位業(yè)內(nèi)人士對記者表示，都市麗人如果在渠道店之外，另辟一類高端的店面，也是有可能做起來的。“因為都市麗人的客戶群隨著年齡增長，也會尋求更好的品質(zhì)，如果都市麗人的品牌忠誠度上去了，那么也可以發(fā)展起來。”

不過，低端品牌向高端發(fā)展，失敗的案例并不少。“美邦就是典型的例子。”徒步這樣表示。

此外，在渠道拓展上，服裝業(yè)近年來幾乎都在觸網(wǎng)，都市麗人也不例外。不過，其電商平臺剛剛在今年2月上線，按照公司的說法，目前網(wǎng)上銷售并無產(chǎn)生重大收入。鄭耀南在上市儀式后表示，會透過自有官網(wǎng)及與電商平臺合作的方式發(fā)展電商業(yè)務(wù)，并稱已與聚美優(yōu)品進行溝通合作，其他平臺亦會接洽。

上市：高估值之憂/

都市麗人在招股階段雖然賺盡眼球，但并未成為申購大熱門，公司股票公開發(fā)售最終獲得20倍認(rèn)購，國際發(fā)售也已足額。招股價區(qū)間3.27港元至4.42港元，發(fā)行價確定為3.6港元，以中間靠下定價。

不過，這樣的價格仍被認(rèn)為“偏高”。分析指出，其市盈率接近“維多利亞的秘密”的母公司，而維秘在業(yè)內(nèi)的地位眾所周知。“都市麗人估值不便宜。”國元證券（香港）高級投資顧問陳文軍對記者表示。

而鄭耀南曾公開表示，中國內(nèi)衣市場已進入高速發(fā)展期，由現(xiàn)時的1900億元的市場收入，將增長至2018年的4500億元，而都市麗人2.8%的市場份額雖領(lǐng)先于第二名三倍，但維多利亞的秘密、華歌爾、瑪莎等國際品牌分別在美國、日本及英國占有19%、17%和20%的市場份額，因此會繼續(xù)在開店、電子商務(wù)、與多品類業(yè)務(wù)方面拓展。

但是，內(nèi)衣行業(yè)目前還處于發(fā)展階段，市場份額也不斷變化，按照都市麗人招股書的說法，市場上有超過3000名參與者?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者在梳理資料時發(fā)現(xiàn)一個有趣的現(xiàn)象：至少有三家內(nèi)衣企業(yè)聲稱自己占有率第一。

都市麗人聲稱自己市占率2.8%，不過，另一些走中高端路線的品牌在統(tǒng)計占有率時并不將其計算在內(nèi)。如安莉芳控股2013年年報顯示，“安莉芳”品牌已經(jīng)連續(xù)18年獲頒授 “全國市場同類產(chǎn)品銷量、銷售額、市場占有率第一名”的殊榮；而匯潔集團在招股書中表示，根據(jù)中華全國商業(yè)信息中心發(fā)布的數(shù)據(jù)，公司“曼妮芬”品牌在女士內(nèi)衣行業(yè)的市場綜合占有率排名第一。對此公司對記者表示，這應(yīng)該是統(tǒng)計口徑不同所致。

中國內(nèi)衣時尚網(wǎng)主編王新民對記者表示，現(xiàn)在的內(nèi)衣行業(yè)與其說是競爭，不如說是各自為戰(zhàn)，就是前十大品牌目前也沒有太突出的舉動。“整體來說，行業(yè)有一些瓶頸，洗牌肯定是早晚的事。而且中國已經(jīng)有很多品牌致力于做中國的維多利亞的秘密，雖然他們口頭沒有明說，不過在具體做法上已經(jīng)顯現(xiàn)出效仿的行動了，例如分好多站進行的走秀等。”

那么，都市麗人又有何優(yōu)勢？其官網(wǎng)顯示，都市麗人致力于成為“引領(lǐng)大眾內(nèi)衣快時尚的第一品牌”。搭上了“快時尚”之風(fēng)，也是一大賣點。

“都市麗人更符合中國人的消費心理和審美心理，更新?lián)Q代比較快，薄利多銷。相比維多利亞的秘密，都市麗人更大眾一些，符合中國人的消費習(xí)慣。”王新民表示。

不過，在范志峰看來，內(nèi)衣行業(yè)的“快時尚”是個偽命題。“快時尚是滿足消費者時尚外形的需求，但你能把內(nèi)衣穿到外面嗎？”

值得一提的是，都市麗人上市首日跌破發(fā)行價，當(dāng)日盤中最低跌至3.33港元，尾盤收盤報3.55港元，較3.6港元的發(fā)行價略低。