保持定力不刺激 定向微調防風險

每經編輯 管清友 張媛 朱振鑫 牟云磊    

◎管清友 張媛 朱振鑫 牟云磊

中國經濟出現(xiàn)積極變化、全面寬松難以控制資金流向、債務擴張加劇金融風險，未來央行不會采取大規(guī)模的總量刺激，而是著力保持定力，維持“總量穩(wěn)定”。

首先，本次報告多次強調中國經濟運行中的積極因素：服務業(yè)增速較快和就業(yè)形勢良好，李克強總理多次強調保增長是為了保就業(yè)，在就業(yè)形勢良好的背景下，大規(guī)模刺激政策的動力不足。

其次，央行強調將嚴格控制對高耗能、高排放行業(yè)和產能過剩行業(yè)的貸款，總量寬松的貨幣政策將導致資金流向容易失控。

最后，央行強調當前貨幣政策會保持定力，主要因為債務對經濟增長的拉動力在減弱，債務擴張背后的金融風險更值得關注，采取大規(guī)模刺激政策的動力不足。

但考慮到實體融資成本居高不下，經濟下行風險加大，貨幣政策存在微調的必要性。而鑒于通脹風險基本解除，再加上非標萎縮，金融降杠桿已見成效，期限錯配有所緩解，貨幣政策也存在微調空間。未來央行將繼續(xù)通過定向微調加強“結構優(yōu)化”，其核心是著力降低部分領域的長端融資成本，為“穩(wěn)增長”、“防風險”保駕護航，長端收益率存下行空間。

貨幣政策的確有必要適度放松。從銀行體系來看，一季度超儲率降至1.8%的三年低點。從實體經濟來看，盡管貸款加權利率有所下行，但一般貸款平均利率從去年底的7.14%升至7.37%，住房貸款利率從6.53%至6.70%，貸款上浮比例也從63.4%大幅升至70.3%，實體經濟的融資壓力仍然較大，加劇了房地產和整體經濟的下行風險。一季度政治局會議特別在四個統(tǒng)籌基礎上增加了“防風險”，為配合這一基調，央行此次對潛在風險由“關注”提升至“高度關注”。

事實上，去年四季度貨幣政策執(zhí)行報告已經確定了貨幣政策由中性偏緊轉為中性偏松的總基調，本次報告釋放的信號更為明確：央行對未來經濟增長前景比起四季度更為謹慎、對物價風險不確定性和風險的關注度有所下降、對房地產增長動能不足可能引發(fā)的潛在風險更加關注。

貨幣政策的中性偏松將體現(xiàn)在未來會通過定向流動性投放的方式降低特定領域的融資成本，為穩(wěn)增長保駕護航，利用基建投資或改善民生的財政支出增長對沖房地產投資下行，防范房地產投資下行引發(fā)的潛在風險事件。未來將通過定向流動性寬松的政策著力降低棚戶區(qū)改造等重點領域和 “三農”、小微企業(yè)等薄弱環(huán)節(jié)的融資成本，保證在建續(xù)建工程和項目的合理資金需求，積極支持鐵路等重大基礎設施、城市基礎設施、保障性安居工程等民生工程建設。定向寬松的貨幣政策可以滿足穩(wěn)增長和調結構的雙重目的，能減輕穩(wěn)增長對民營部門的擠出效應。定向流動性投放也意味著未來長端利率仍有下降空間。

短端資金利率有望維持穩(wěn)定，無須擔憂穩(wěn)增長措施對資金利率的沖擊。當前穩(wěn)增長的經濟環(huán)境遠不如去年三季度，表現(xiàn)為今年房地產已處于下降周期、相對高位的產成品庫存和融資成本。這意味著經濟的環(huán)比改善需要力度相對更大的穩(wěn)增長措施，去年三季度的穩(wěn)增長+緊貨幣的組合模式今年難現(xiàn)。

貨幣政策執(zhí)行報告中，央行將穩(wěn)健貨幣由去年三季度的 “堅持”到去年四季度和今年一季度的“保持”、社會融資由去年三季度的“適度增長”轉為“合理增長”，這也意味著流動性有望小幅放松，近期資金面寬松未來有望延續(xù)，無須擔憂流動性再度緊張。

（作者管清友為民生證券研究院副院長 張媛、朱振鑫、牟云磊為宏觀研究員）