曹中銘:如何解決IPO巨額超募問題

◎曹中銘 4年前的10月30日，創(chuàng)業(yè)板在深交所正式上市。4年來，創(chuàng)業(yè)板共有355家公司掛牌，其首發(fā)累計(jì)募資2149.18億元，截至目前，仍有逾四成資金被閑置。毫無疑問，超募資金在其中占據(jù)著相當(dāng)大的比重。因?yàn)槠毡楦邇r(jià)發(fā)行，創(chuàng)業(yè)板超募現(xiàn)象異常嚴(yán)重。 新股首發(fā)普遍出現(xiàn)超募甚至是巨額超募現(xiàn)象顯然是不正常的，但這卻是市場博弈的結(jié)果，更是發(fā)行制度存在漏洞的畸形產(chǎn)物。在IPO利益鏈中，發(fā)行人希望以更高的價(jià)格“圈”更多的錢，而保薦人則希望募集到更多的資金以獲取更多的承銷費(fèi)用。發(fā)行人與保薦人的利益趨于一致，而與廣大投資者及整個(gè)市場的利益背道而馳。 即使是強(qiáng)化發(fā)行人的信息披露、淡化發(fā)行人的盈利要求成為新股發(fā)行制度改革的亮點(diǎn)，發(fā)行人與保薦人仍然存在高價(jià)發(fā)行的沖動。畢竟，高價(jià)發(fā)行的背后是實(shí)實(shí)在在的利益。因此，今后新股發(fā)行時(shí)發(fā)行人的包裝粉飾，保薦人的大肆吹捧同樣會大行其道。而從此前三次新股發(fā)行制度改革的結(jié)果看，新股能夠高價(jià)發(fā)行，更多是“鼓吹”后的結(jié)果。 今年6月，證監(jiān)會再次就新股發(fā)行制度改革公開征求意見。當(dāng)然，現(xiàn)行新股發(fā)行制度需要完善的方面有很多，其中就包括巨額超募問題。從某種意義上講，如果巨額超募問題不得到有效解決，IPO改革就難言成功。 巨額超募的背后本質(zhì)上就是超高價(jià)發(fā)行，要解決這一問題，可以引入儲架發(fā)行機(jī)制。在“一次核準(zhǔn)，多次發(fā)行”的背景下，由于公開發(fā)行的股份必須占總股本一定的比例，如果發(fā)行人融資需求得到滿足后即終止剩余股份的發(fā)行，發(fā)行人的股本結(jié)構(gòu)就可能不符合上市的要求。如此將促使發(fā)行人首發(fā)時(shí)發(fā)行更多的股份，而股份發(fā)行得越多，其發(fā)行價(jià)格將越低，這樣又有利于抑制新股的“三高”發(fā)行，超募問題亦得到解決。 解決巨額超募的第二種方法即按需融資。在招股說明書中，發(fā)行人會披露募投項(xiàng)目需要投入的資金金額，發(fā)行股份的數(shù)量（一般為上限）也會披露。這實(shí)際上告訴我們，只要按照融資金額除以發(fā)行股份數(shù)量得到的數(shù)值的價(jià)格發(fā)行新股，即能滿足發(fā)行人的融資需求。而在詢價(jià)制度下，往往會“詢”出更高的價(jià)格，繼而導(dǎo)致超募的出現(xiàn)。 除了上述方法之外，筆者建議對中止發(fā)行機(jī)制深化改革?，F(xiàn)行制度下，網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者在既定的網(wǎng)下發(fā)售比例內(nèi)有效申購不足、網(wǎng)下報(bào)價(jià)情況未及發(fā)行人和主承銷商預(yù)期、網(wǎng)上申購不足、網(wǎng)上申購不足向網(wǎng)下回?fù)芎笕匀簧曩彶蛔愕模梢灾兄拱l(fā)行。建議今后新股發(fā)行時(shí)，如果實(shí)際融資額達(dá)到或超過募投項(xiàng)目所需資金的110%或以上時(shí)，立即中止新股發(fā)行程序，并重新啟動詢價(jià)，直到發(fā)行人融資額不超過110%的臨界點(diǎn)為止。 超募特別是巨額超募現(xiàn)象，不僅導(dǎo)致市場有限資源的浪費(fèi)與錯(cuò)配，也嚴(yán)重扭曲了證券市場優(yōu)化資源配置的基本功能。IPO再次改革，對于巨額超募現(xiàn)象必須有應(yīng)對措施，新股發(fā)行出現(xiàn)巨額超募的悲劇不能再重演了。