IPO退出受阻 PE直投逆襲股市

3月底，IPO重啟依舊沒(méi)有明確的時(shí)間表，長(zhǎng)達(dá)數(shù)月的空檔期讓期盼通過(guò)Pre-IPO（投資于上市前，并從公開(kāi)資本市場(chǎng)出售股票退出）獲利的PE們備感寒意。退出難使得一些PE改變了原有的盈利模式，將目光從擬上市企業(yè)轉(zhuǎn)向已上市公司，在二級(jí)市場(chǎng)中頻繁通過(guò)并購(gòu)或增發(fā)等方式進(jìn)行“直投”。 借道大股東入市 停牌逾半年的美的電器終于有了復(fù)牌希望，據(jù)中國(guó)證券報(bào)記者了解，該公司計(jì)劃在年報(bào)披露后發(fā)布重大資產(chǎn)重組方案，美的集團(tuán)整體上市或成真。布局一年多之久的兩家PE機(jī)構(gòu)有望迎來(lái)退出良機(jī)。 2012年8月，美的電器稱，美的集團(tuán)與上市公司正在制定擬推動(dòng)雙方資產(chǎn)合并的重大資產(chǎn)重組方案，申請(qǐng)股票停牌至今。而此前，2011年10月美的電器公告，美的集團(tuán)控股股東美的控股將所持有的美的集團(tuán)15.3%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了融睿投資和鼎暉投資。資料顯示，融睿投資實(shí)際控制人為工銀國(guó)際控股有限公司，鼎暉嘉泰實(shí)際控制人為鼎暉股權(quán)投資管理（天津）有限公司。 在當(dāng)前Pre-IPO市場(chǎng)“僧多粥少”的困境下，曲線通過(guò)“先投資大股東，再實(shí)現(xiàn)整體上市”，成為PE另類的投資模式。與此同時(shí)，隨著IPO閘門遲遲沒(méi)有開(kāi)啟，PE縮短投資周期的意愿強(qiáng)烈，以并購(gòu)方式直投股市成為了一種選擇。 3月18日，東源電器公布了重組方案并復(fù)牌，山東潤(rùn)銀生物化工股份有限公司擬借殼東源電器，上市公司將轉(zhuǎn)型為尿素生產(chǎn)企業(yè)。實(shí)際上東源電器早在2012年12月19日就已停牌，此后不久，蘇信元豐、江陰安益、華鼎豐睿二期、華鼎豐睿四位新股東突然介入，從潤(rùn)銀化工原個(gè)人股東手中接過(guò)大筆股權(quán)，股份數(shù)量合計(jì)1350萬(wàn)股。 此外，在風(fēng)電領(lǐng)域備受煎熬的華銳風(fēng)電近日更換了“掌門”。3月12日，華銳風(fēng)電公告，原董事長(zhǎng)韓俊良因個(gè)人原因辭職，公司董事會(huì)選舉尉文淵擔(dān)任董事長(zhǎng)，這成為了又一個(gè)PE入主的案例。在華銳風(fēng)電成立之初，尉文淵持股85%的西藏新盟對(duì)其投資1750萬(wàn)元，占股權(quán)比例17.5%。目前，西藏新盟仍持有10.45%股權(quán)，為公司第四大股東。 江蘇高科技投資集團(tuán)投資總監(jiān)尤勁柏指出，PE入股上市公司大股東的根本目的就是謀求集團(tuán)整體上市，再通過(guò)IPO方式退出，與一般的退出無(wú)本質(zhì)區(qū)別。不過(guò)，近期出現(xiàn)的以并購(gòu)方式直投股市的PE機(jī)構(gòu)往往是規(guī)模較小，甚至是成立不久的PE，這些機(jī)構(gòu)目的性較強(qiáng)，就是以縮短投資時(shí)間、提高收益水平。 參與定增搶灘市場(chǎng) 2月2日，成城股份發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行股票預(yù)案，擬以3.75元/股向8名對(duì)象合計(jì)發(fā)行12億股，募集資金45億元用于收購(gòu)并增資貴州盛鑫礦業(yè)。在發(fā)行對(duì)象中，除了實(shí)際控制人成清波之外，還包含了上海芮森投資中心、上海乾灝投資管理中心和上海躍慧投資中心等成立時(shí)間不久的PE機(jī)構(gòu)。 之所以這些PE領(lǐng)域的“新丁”樂(lè)于參加上市公司的定向增發(fā)，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，一方面是由于擬上市企業(yè)的投資競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越充分，估值偏高導(dǎo)致投資成本較大；另一方面，IPO退出渠道漸窄，使得通過(guò)IPO上市盈利的模式投資周期較長(zhǎng)。因此，規(guī)模較小和成立時(shí)間不久的PE機(jī)構(gòu)受到資金和風(fēng)險(xiǎn)控制壓力，更愿意參加二級(jí)市場(chǎng)的定增融資，雖然存在破發(fā)的可能，不過(guò)解禁周期只有一年。 實(shí)際上，參與上市公司定增是PE涉足二級(jí)市場(chǎng)最簡(jiǎn)單、直接的方式，獲利水平有時(shí)甚至不弱于IPO。2012年年末，酒鬼酒定增解禁，此前以20.1元/股參與增發(fā)的盛熙股權(quán)投資、丹晟創(chuàng)投、洛瑞爾投資和凱石富利股權(quán)投資賬面回報(bào)率高達(dá)170%。其中，投資規(guī)模最大的凱石富利股權(quán)投資一年后的獲利金額達(dá)到了1.4億元。 當(dāng)然定增的風(fēng)險(xiǎn)也是存在的。在大股東和PE機(jī)構(gòu)的合力支撐下，中超電纜2012年末完成增發(fā)，盛世泉金和盛世榮金兩家PE各自認(rèn)購(gòu)1470萬(wàn)股，合計(jì)投入3.9億元。受累于當(dāng)時(shí)大盤持續(xù)低迷，中超電纜定增股份上市時(shí)，股價(jià)已經(jīng)大幅低于增發(fā)價(jià)，盛世泉金、盛世榮金投資浮虧曾超過(guò)5000萬(wàn)元。 一位參與定增的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)高管表示，相比于投資擬上市企業(yè)，PE參與定增的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。首先是退出時(shí)間比較明確，如今許多PE投資超過(guò)5年的IPO項(xiàng)目仍在排隊(duì)或報(bào)材料階段，而定增解禁周期固定。其次，上市公司在發(fā)行股份過(guò)程中會(huì)與發(fā)行對(duì)象進(jìn)行充分溝通；在解禁時(shí)，會(huì)通過(guò)高比例分紅、轉(zhuǎn)增或者其他刺激股價(jià)的方式，幫助參與定增的機(jī)構(gòu)順利實(shí)現(xiàn)退出。 其實(shí)，除了參股上市公司大股東、參與定向增發(fā)之外，許多大中型PE機(jī)構(gòu)也在嘗試二級(jí)市場(chǎng)直接投資。高特佳投資集團(tuán)董事長(zhǎng)蔡達(dá)建介紹，“我們目前有專人負(fù)責(zé)二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。二級(jí)市場(chǎng)相較一級(jí)市場(chǎng)已出現(xiàn)了較為明顯的投資機(jī)會(huì)?！蹦壳?，高特佳投資集團(tuán)二級(jí)市場(chǎng)投資金額約5000萬(wàn)元至1億元，未來(lái)考慮通過(guò)設(shè)立陽(yáng)光私募、單一客戶委托等方式做大規(guī)模。 盡管在IPO退出渠道受阻的情況下，PE直投股市的選擇十分合理，不過(guò)在投資者身份方面可能存在障礙。國(guó)家發(fā)改委最新發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步做好股權(quán)投資企業(yè)備案管理工作的通知》，要求各地最遲于今年6月底出臺(tái)地方PE備案管理規(guī)則。通知指出，發(fā)現(xiàn)股權(quán)投資企業(yè)和股權(quán)投資管理企業(yè)參與發(fā)起或管理公募或私募證券投資基金、投資金融衍生品、發(fā)放貸款等違規(guī)行為的，要通知其限期整改。