警惕美歐貨幣政策突然轉(zhuǎn)向

石建勛(同濟大學財經(jīng)研究所所長)

競爭性貨幣貶值，指各國政府通過使自己國家貨幣貶值方式來促進商品出口。為了擺脫危機，刺激經(jīng)濟增長，從2012年第三季度開始，美國、歐盟、日本、澳大利亞等主要發(fā)達經(jīng)濟體紛紛采取價格寬松和量化寬松的貨幣政策，向市場增加貨幣供應量，試圖通過貨幣貶值刺激經(jīng)濟。進入2013年，競爭性貨幣貶值有愈演愈烈之勢。然而對于新興市場經(jīng)濟體來說，在防范競爭性貨幣貶值的同時，要防止美國貨幣政策突然轉(zhuǎn)向帶來的沖擊。一旦美聯(lián)儲政策開始轉(zhuǎn)向，全球流動性將會轉(zhuǎn)向趨緊，全球資本市場也將迎來重大拐點。

競爭性貨幣貶值無助經(jīng)濟復蘇

貨幣競爭性貶值的結(jié)果是，發(fā)達經(jīng)濟體國家的經(jīng)濟增長并未有多大改觀，失業(yè)率也并未有多少下降。這其中的根本原因是，發(fā)達國家經(jīng)濟復蘇緩慢不是流動性不足，而是需求不旺。在美國目前經(jīng)濟低迷、投資者和消費者信心嚴重不足的背景下，美聯(lián)儲采取新一輪定量寬松貨幣政策，對于刺激美國經(jīng)濟復蘇的效果并不一定理想。美國現(xiàn)在最嚴重的問題是有效需求不足，而非貨幣供應量不夠，更需要的是新財政刺激方案和維護強勢美元，而非讓流動性進一步泛濫。新增的流動性不會迅速進入實體經(jīng)濟變?yōu)橘Y產(chǎn)，而是流入金融機構(gòu)和海外，催生新的資產(chǎn)泡沫，且有可能為未來美國和全球通貨膨脹飆升埋下伏筆。

日本的情況更不容樂觀。日本當前的主要問題是需求不足，而非流動性不足。由于經(jīng)濟前景不明朗，日本企業(yè)不愿意擴大投資和生產(chǎn)。由于日本政府要提高消費稅稅率，對未來充滿不安的日本人也不愿意消費。從長遠來看，日本若持續(xù)大幅印鈔，日元可能持續(xù)貶值，這也將引發(fā)一系列連鎖反應。首先可能導致日債危機。作為全球最大的債務國，日本2012年的債務總額已升至GDP的237%左右，這高于希臘和意大利的債務水平。2012年惠譽已調(diào)降日本主權(quán)評級至A+。更嚴峻的是，日本在依賴發(fā)債的赤字財政中越陷越深，刺激經(jīng)濟以及擴大軍備的財政支出規(guī)模越來越大，但稅收來源越來越少，靠財政支出刺激經(jīng)濟增長很難持久。日本長期靠“新債補舊債”，不僅讓債務越滾越大，也讓國債總額和國債依存度屢創(chuàng)新高。日本國內(nèi)外緊張的形勢可能使日本債務狀況面臨極度的不確定性，并不排除債務惡化加速到來的可能性。日本銀行業(yè)持有的國債最多，日債危機將使得本國銀行業(yè)陷入困境，銀行業(yè)危機也將反過來加劇日本經(jīng)濟的通貨緊縮，并使其經(jīng)濟基本面進一步惡化。另一方面，日元貶值也將讓日本企業(yè)的海外投資遭遇匯兌損失，也使日本企業(yè)進口原料成本增加，使處于困境中的日企雪上加霜。

由于發(fā)達國家貨幣政策有很強的溢出效應，競爭性貨幣貶值造成的流動性泛濫，一方面推高了國際市場大宗商品價格，另一方面通過資本外流進入新興市場經(jīng)濟體，從而引發(fā)新興市場經(jīng)濟體國家資產(chǎn)價格輪番上漲，并帶來沉重的輸入性通貨膨脹壓力，嚴重阻礙了新興經(jīng)濟體國家經(jīng)濟的健康增長，從而對世界經(jīng)濟復蘇帶來負面影響。

積極應對競爭性貨幣貶值

面臨世界經(jīng)濟長期衰退的困難和問題，世界各國應加強宏觀經(jīng)濟政策的協(xié)調(diào)，采取堅決而有效的一致行動，堅決抵制各類過度利己的競爭性貨幣貶值，各國應著眼于國內(nèi)消費和投資的增加，采取有效措施刺激經(jīng)濟，為全球經(jīng)濟的復蘇做出貢獻。

新興市場經(jīng)濟體國家也要防范美國貨幣政策突然轉(zhuǎn)向帶來的沖擊。一旦美聯(lián)儲政策開始轉(zhuǎn)向，全球流動性將會轉(zhuǎn)向趨緊，全球資本市場也將迎來重大拐點，資金將撤離高收益?zhèn)约靶屡d市場，美元上漲，新興市場貨幣貶值。對新興市場來說，雖然輸入性通脹壓力下降，但短期內(nèi)本幣貶值、資金流出以及與美國縮小的利差，或?qū)е卤緡鲃有在吘o。同時，央行通過放寬貨幣政策來補充流動性的能力受限，資產(chǎn)價格可能受到?jīng)_擊。

對中國來說，全球性貨幣貶值競爭帶來的外部輸入性通脹的“不可控、難調(diào)節(jié)”將使我國“穩(wěn)增長、控通脹”等多重政策目標實現(xiàn)難度加大，使貨幣政策陷入兩難困境。未來，中國的調(diào)控政策要更加及時、審慎、細致，更加具有前瞻性、準確性和靈活性，盡可能使用數(shù)量手段對沖流動性，避免本國貨幣過快升值。要始終對抑制通脹和房地產(chǎn)泡沫采取高壓態(tài)勢，防止通脹水平和房地產(chǎn)價格的借機反彈。要采取有效措施，穩(wěn)定人民幣匯率，盡可能降低市場對人民幣升值的預期。嚴厲打擊跨境資金違規(guī)流動，防止熱錢等違法違規(guī)短期資本的大進大出，避免資產(chǎn)和金融市場大幅度波動和資產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生。