政策兩難仍將持續(xù) 動態(tài)微調(diào)成央行主基調(diào)

每經(jīng)記者  張長穎

        近期，在月末和工行可轉(zhuǎn)債申購等因素的共同影響下，近期資金面略顯緊張。本周央行700億元的凈投放，無疑是一場“及時雨”。自7月下旬以來，央行91天正回購的操作量都在350億元以上，本周僅50億元；無獨(dú)有偶，周二（8月31日）發(fā)行的120億元1年期央票也較上周縮水一半。央行本周凈投放的意圖顯露無遺。

        與之相呼應(yīng)，本周四（9月2日）實(shí)現(xiàn)700億凈投放后的資金價格全面回落。數(shù)據(jù)顯示，央行公開市場9月份央票和正回購到期量規(guī)模合計(jì)5470億元，較8月份的3860億元增加逾4成，其中9月份公開市場央票到期量為5370億元，正回購到期量為100億元。分析人士預(yù)計(jì)，9月公開市場操作力度或趨于溫和并實(shí)現(xiàn)小幅凈投放。

        另外，8月官方制造業(yè)PMI為51.7%，比7月上升0.5個百分點(diǎn)；而匯豐的中小企業(yè)PMI在8月錄得51.9%，比上月高出2.5個百分點(diǎn)。整體來看，8月PMI指數(shù)的小幅回升符合市場預(yù)期并體現(xiàn)出季節(jié)性特征，然而在剔除該指數(shù)的季節(jié)因素后，或仍將呈下降趨勢。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，在PMI沒有明顯回升、CPI仍未見頂?shù)那闆r下，貨幣政策處于兩難境地。在接下來的時間里，貨幣政策維持中性的可能較大。

“好雨知時節(jié)”本周凈投放700億

        央行周四（9月2日）公告顯示，其在公開市場發(fā)行130億元的3月期央票，并開展50億元91天期正回購操作。另外周二（8月31日）央行發(fā)行了120億元的1年期央票，28天期回購則繼續(xù)暫停，1年期央票發(fā)行收益率連續(xù)第12次持平于2.0929%。因本周到期資金為1000億元，因此本周央行公開市場操作實(shí)現(xiàn)凈投放700億元。這對于干旱多日的市場資金面而言無疑是一場“及時好雨”。

        從央行公開市場操作的變化中，不難看出其呵護(hù)市場資金面的意愿。實(shí)際上，目前1年期央票的一二級市場利差已基本抹平，120億元的動用規(guī)?？赡苁强桃鉃橹?。而如果說1年期央票的縮量發(fā)行，已有些許釋放資金緩解壓力的跡象，那么91天正回購操作規(guī)模的大幅收縮，則充分顯露了央行平抑資金利率波動的意圖。

        8月30日起,資金價格又走出了一波“過山車”行情，銀行間質(zhì)押式回購利率R001由1.9577跳升到2.0586%后就一直未跌落至2％以下，一直到周四700億元的凈投放和工行可轉(zhuǎn)債申購的結(jié)束后才有所緩解，其他期限的資金價格表現(xiàn)也是如此。

        周四資金價格全面回落，其中7天期質(zhì)押品種利率單日大跌70個基點(diǎn)從3.1920%驟降至2.4913%；R001從2.5603%下降至1.9827%。而在11月和12月到期流動性匱乏的情況下，利用3個月工具進(jìn)行資金跨季投放，依然是當(dāng)前央行公開市場操作的一大要務(wù)。因而自7月下旬以來，91天正回購的操作量都在350億元以上，但本周僅50億元的規(guī)模，頗有主動為凈投放“讓路”的意味。

        銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左小蕾向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，貨幣政策方面，適度寬松意味著央行一直在進(jìn)行動態(tài)微調(diào)，保證操作的靈活性和針對性。上周央行公開市場操作實(shí)現(xiàn)凈回籠910億元，前周通過公開市場操作向市場注入資金410億元以及本周操作都是在進(jìn)行動態(tài)微調(diào)，并沒有出現(xiàn)方向性的收緊銀根或者放松銀根的傾向。

PMI背后的CPI隱憂

        “8月份CPI很有可能出現(xiàn)全年最高水平。”左小蕾指出。

        左小蕾告訴記者，PMI數(shù)據(jù)是一個綜合數(shù)據(jù)，其中購進(jìn)價格的上升暗示著8月份CPI或?qū)?chuàng)年內(nèi)新高。她認(rèn)為8月份的CPI很有可能是年內(nèi)最高水平，這將增加不確定性并且加大央行對通脹預(yù)期的管理難度。總體來說目前的經(jīng)濟(jì)增長速度放緩不等于衰退，而且當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增速處在一個比較合理的水平。當(dāng)前政策不大可能出現(xiàn)方向性的變化也無出現(xiàn)這樣變化的必要。

        記者注意到，8月PMI高于7月很大程度上是受季節(jié)性規(guī)律影響的結(jié)果。而從本次季調(diào)后的8月PMI來看，實(shí)際上是略有下降的，這表明經(jīng)濟(jì)下行的大趨勢目前并無本質(zhì)改變。

        從PMI的11個分項(xiàng)指數(shù)來看，生產(chǎn)、新訂單、出口新訂單和采購量等重要指標(biāo)處于50%以上，并均較上月有所提升。其中新訂單指數(shù)、新出口訂單指數(shù)、積壓訂單指數(shù)、購進(jìn)價格指數(shù)升幅超過1個百分點(diǎn)。購進(jìn)價格指數(shù)在11個指標(biāo)中的升幅最大，從7月的50.4%跳躍上升至8月的60.5%。產(chǎn)成品庫存指數(shù)、采購量指數(shù)、進(jìn)口指數(shù)、原材料庫存指數(shù)、從業(yè)人員指數(shù)回落，其中產(chǎn)成品庫存指數(shù)回落幅度為3.0個百分點(diǎn)，其余指數(shù)回落幅度均在1個百分點(diǎn)以內(nèi)。

        其中生產(chǎn)指數(shù)季節(jié)性反彈：在過去的5年中，8月PMI產(chǎn)出指數(shù)悉數(shù)高于7月，并且9月的悉數(shù)高于8月，可見季節(jié)性規(guī)律對PMI產(chǎn)出指數(shù)的影響。而季調(diào)后的PMI產(chǎn)出指數(shù)顯示其依舊下滑，這意味著產(chǎn)能收縮的大趨勢并沒有改變。

        而本月購進(jìn)價格指數(shù)為60.5%，比上月上升10.1個百分點(diǎn)。分行業(yè)來看，20個行業(yè)中，只有石油加工及煉焦業(yè)低于50%，其余行業(yè)均高于50%，其中有11個行業(yè)達(dá)到60%以上。分產(chǎn)品類型來看，中間品和生活消費(fèi)品類企業(yè)均達(dá)到60%以上；原材料與能源和生產(chǎn)用制成品類企業(yè)稍低，分別為59.1%和57.2%。這也是PMI反映出的8月CPI或再創(chuàng)新高的一個分項(xiàng)數(shù)據(jù)體現(xiàn)?？梢钥闯?，生活消費(fèi)品企業(yè)的成本正在不斷地提高。

        但對于8月購進(jìn)價格指數(shù)的超預(yù)期上漲，東吳證券認(rèn)為不可延續(xù)，其原因主要在于原材料和農(nóng)產(chǎn)品價格在8月的高企。從生產(chǎn)終端的基礎(chǔ)材料來看，LME銅、鋁、鉛、鋅的期貨價均處于高位，此外是鐵礦石在三季度的協(xié)議價高得離譜。這樣看來就不難理解購進(jìn)價格指數(shù)在8月的跳躍式上升。不過，這種反彈的趨勢不具備延續(xù)性，一是由于受美元的企穩(wěn)，8月中旬資源類大宗商品價格已經(jīng)開始掉頭向下，二是由于目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所處的去庫存和產(chǎn)能收縮周期根本不具備大幅推升資本品通脹的基礎(chǔ)。

        從新出口訂單指數(shù)看，8月份為52.2%，較上月小幅提升1個百分點(diǎn)。從進(jìn)口指數(shù)看，8月份為48.4%，延續(xù)前期的回落態(tài)勢，內(nèi)需增長的態(tài)勢仍是穩(wěn)中有落。

        對于8月PMI指數(shù)背后的隱憂，中航證券宏觀經(jīng)濟(jì)分析師戴磊向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示主要在于經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動力不足。他指出，8月PMI指數(shù)相對于7月的回升有季節(jié)性的因素，其實(shí)回升幅度小于歷年同期平均水平，剔除掉季節(jié)因素后的8月PMI實(shí)際上有所回落。因此，如果從8月PMI的回升就得出經(jīng)濟(jì)下降趨勢放緩的話未免太過草率，可以說是證據(jù)不足?？偟膩砜唇?jīng)濟(jì)增長內(nèi)生動力不夠，經(jīng)濟(jì)下行的大趨勢目前并沒有得到根本性的改變。

        CPI方面，預(yù)計(jì)8月將繼續(xù)創(chuàng)出年內(nèi)新高，可能達(dá)到3.5%的水平，而且預(yù)計(jì)10月才會真正到頂達(dá)到全年最高，或?yàn)?%左右。而PPI或許也在孕育著一輪新的上漲趨勢。從宏觀調(diào)控政策來看，政策放松的可能性不大，然而下半年對通脹的容忍度或許會增大，經(jīng)濟(jì)增長停滯的壓力依然存在。而同時進(jìn)行的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整應(yīng)該理解為一個長期的過程，短期來看，政策抉擇的兩難局面或仍將持續(xù)。



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