劉煜輝：明年或是“蝸居”行情

劉煜輝（社科院金融所中國經(jīng)濟(jì)評價中心主任）

        現(xiàn)在賣方報告（券商）一個比一個聲調(diào)高，4000、4200、4500，最高的喊到了5000。券商一致性看多明年一季度股市將從3000直接至4200，這會不會又一次成為集體失語呢？

        現(xiàn)在至少買方（基金等機(jī)構(gòu)投資人）是將信將疑的，當(dāng)然他們是希望賣方的吆喝能形成自我實現(xiàn)的力量。但上一周的市場運(yùn)行至少證明這種跨年度的行情進(jìn)行得可能并不順利。

        經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁（工業(yè)增長又上升至了19％，出口下滑收窄到-1.2%），對于現(xiàn)在的股市來說可能并不是一個興奮點(diǎn)，因為兌現(xiàn)的信息對于股市沒有任何價值。企業(yè)業(yè)績的恢復(fù)是投行形成趨勢上升判斷的主要依據(jù)。當(dāng)下企業(yè)盈利的改善很大程度并非來自于需求的上升，而來自成本的下降，當(dāng)隨著CRB（大宗商品指數(shù)）被泛濫的流動性推升，業(yè)績改善的動力將逐漸衰竭。

        長期運(yùn)行在油價70美元/桶、銅價6000美元/噸以上的中國制造意味著什么？這就是市場不敢把當(dāng)期的業(yè)績改善無限外推而資本化再而形成估值，這與2006、2007年的企業(yè)業(yè)績增長情況絕對是兩樣。老道的投資者能夠分辨出投行報告是吆喝還是棒槌。中小板指數(shù)距離歷史高點(diǎn)都只有10％了，當(dāng)下的企業(yè)盈利再恢復(fù)也絕對比不上2007年。相反，數(shù)據(jù)愈強(qiáng)意味著后續(xù)的政策紅包的可能性會越來越小。政府調(diào)控的預(yù)期開始占據(jù)投資者的思想。

        11月末M2增長29.74%，比上月末高0.23個百分點(diǎn)；M1增長34.63%，增幅比上月末高2.60個百分點(diǎn)?！凹舻恫睢比找鏀U(kuò)大，說明企業(yè)經(jīng)營活力持續(xù)增強(qiáng)，但M1增長過快可能造成資產(chǎn)價格和物價水平過快上漲，決策層不可能不引起足夠前瞻性的重視。

        1~11月份企業(yè)存款增速高達(dá)36％，而全部存款增速僅為27.46%，相差8~9個百分點(diǎn)。同樣的情況發(fā)生在2006年末~2007年期間。2006年開始，中國制造業(yè)就開始出現(xiàn)了利潤拐點(diǎn)（當(dāng)然壟斷部門和資源企業(yè)受益于資產(chǎn)價格暴漲而大發(fā)橫財），錢開始明顯向著虛擬經(jīng)濟(jì)走，企業(yè)一年辛苦所賺的利潤，還不如在股市、樓市炒一把所得。資金不進(jìn)實體，企業(yè)存款支用就明顯減慢，倘若企業(yè)活動真正活躍，隨著企業(yè)投資變成收入，其他部門存款應(yīng)快速增加。

        所以，我們存有很大的疑問，統(tǒng)計上的投資是否真的全數(shù)進(jìn)入了實體。如果大量蝸居于銀行體系內(nèi)，意味著中國的銀行發(fā)出了太多的、遠(yuǎn)超實體經(jīng)濟(jì)需要的信貸，這將成為資產(chǎn)泡沫和通貨膨脹的溫床。

        當(dāng)明年初CPI過2％之后，明確的政策點(diǎn)剎可能正式開始，方向只可能指向房地產(chǎn)。因為政府在建項目款是剛性，絕對不能動，而工業(yè)要保增長和就業(yè)，不能壓，剩下的只有房地產(chǎn)了。今年的房地產(chǎn)信貸投放（開發(fā)性貸款和按揭）比最高峰的2007年大增六成。太猛了。

        11月份房地產(chǎn)銷售和開工建設(shè)面積再創(chuàng)新高，而土地開發(fā)面積也接近歷史高點(diǎn)，11月份的新開工面積高達(dá)1.62億平方米，2007年的歷史高峰才6500萬平方米。

        緊縮將帶動中國經(jīng)濟(jì)從明年三季度開始減速。如果說今年股市是“不差錢”行情，明年股市很可能就是“蝸居”行情（朋友的發(fā)明），明年上半年或難以走出投行所一致預(yù)期的趨勢，波動震蕩將加劇。

        從操作上講，機(jī)會或許出現(xiàn)在下半年稍晚些時候，當(dāng)經(jīng)濟(jì)減速時，機(jī)會主義行為很可能再現(xiàn)。當(dāng)這種增長露出疲態(tài)時，新的一輪銀行貸款支持的、投資引領(lǐng)的刺激政策又重新出爐。而從現(xiàn)在的情況看，政府似乎在為未來經(jīng)濟(jì)可能的減速，預(yù)留再度刺激的空間。今年三季度開始，中央政府就明顯開始嚴(yán)格了財政支出，原本安排的兩年內(nèi)中央投資1.18萬億的計劃，有大部分余錢沒有下發(fā)（今年還余下2000億，明年還余下5885億）。政府似乎不能容忍經(jīng)濟(jì)的再度走弱，因為失業(yè)和社會穩(wěn)定會面臨風(fēng)險。

        再一次政策紅利將為精明的投資者提供機(jī)會，不過力度有可能會越來越弱，因為投資者對于刺激政策越來越失去信心。



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